受益于进境免税店招标新规，此次虹桥和浦东机场的综合扣点比例为42.5%，低于同量级的首都机场（T2为47.5%，T3为43.5%），7年合同期机场保底提成总额430亿元，考虑新增免税经营面积、机场出入境客流、购买比例的持续增长，保底销售额不难实现，此次中标主体为原运营商上海日上（中免控股51%），有利于免税经营的平稳过度，整体招标结果符合市场预期。  
    2、新合同下，虹桥浦东机场免税经营面积大幅提升。虹桥机场现有免税经营面积1500平方米，在新一轮招标后增至2088平方米，浦东机场免税经营面积则由招标前的6600平方米增至16915平方米。此次中标包含浦东机场卫星厅（卫星厅是主楼配套候机楼，提供出发候机、到达、中转等服务），总建筑面积62.2万平方米，比浦东机场T2航站楼大了近14万平方米，预计于2019年建成，届时浦东机场年旅客接待能力将达到8000万人次。  
    3、新扣点下，上海机场免税店仍有盈利空间。从日上上海的评估报告可知，在原有扣点（预计30%扣点率）下，税前利润率为15%~16%，而新扣点提升至42.5%，预计税前利润率下降至2.5%~3.5%，税后净利率为1.9%~2.6%，因此新合同下虹桥和浦东T2免税店仍有盈利空间。浦东T1由于此前已经续约，按原扣点经营至2021年底，税后净利率保持在11.8%左右，2022年后将实施新扣点。 
    4、交接期推迟，增厚今年上海日上并表业绩。新扣点比例自2019年起实施，2018年虹桥及浦东T2店仍沿用原有扣点。假设上海日上从Q2初开始并表，预计2018年将为国旅贡献4.8亿权益利润，显著增厚国旅2018年中报和全年业绩。 
    5、投资建议：此次上海机场免税店中标情况符合市场预期，Q2上海日上并表将增厚中报业绩，同时Q2三亚免税店销售额继续保持快速增长（+30%），公司目前处于规模扩张、并表增厚的最佳窗口期，真正的业绩考验在2019Q3才会到来，在此之前，报表利润将延续高增长，估值溢价将一直存在。我们预计18-20年的归属净利润为37.9/44.0/51.6亿元，对应PE估值为38x/33x/28x，维持"强烈推荐-A"评级。
    6、风险因素：宏观经济风险；政策风险；免税店开业不达预期。