核心观点
    1、业绩超预期，经营质量大幅改善：年报业绩亮眼，其中普五等高端产品同比增长22.8%至213.9 亿，根据提价测算，17 年价格因素约贡献12%，销量贡献10%，提价拉动毛利率提升1.8pct 至72%；税金及附加比率提升3.7pct 至11.6%，其中消费税同比接近翻倍增长，主要系去年5 月1 日起提高消费税计税价格所致；销售费用率/ 管理费用率同比-7.1pct/-1.2pct 至12%/7.5%，主要系17 年后高端酒取消经销商返利，费用率降低是盈利水平提升的核心因素。
    2、高增长态势延续，“毛利率提升+费用率下降”平滑消费税影响：前期渠道反馈五粮液一季度销量增长20%左右，叠加提价因素（739 提至839，约13.5%），测算收入增速基本在合理范围内；税金及附加同比大增6.6pct 至14.1%，消费税提升仍是压制利润表现的核心因素，但今年二季度开始，税基影响将逐步消除；毛利率提升和费用率下降平滑了消费税影响——其中，提价因素带动毛利率同比增长2.7pct 至73.2%，销售费用率/管理费用率同比-3.6pct/-1.5pct 至7.2%/4.3%，一方面，反映公司经营质量继续稳步提升，另一方面，经销商按照839 元新价格打款后的返利尚未在一季度结算，销售费用绝对值同比基本持平。销售收现/经营净现金流同比+35.2%/30.1%，回款情况正常，结合票据变动情况（环比增60 亿至172 亿），经销商一季度已打款164 亿，超过去年全年收入的50%。
    3、需求拉动成长，混改持续激发向上潜力：消费升级和集中度提升带动高端酒持续扩容，而800 元以上只有茅台、五粮液、国窖三个品牌去分享行业成长红利，目前来看，茅台价格基本稳定在了1500 元-1600 元左右，供给紧张，对五粮液拉动明显，渠道反馈，今年以来多地市场五粮液动销速度均要好于去年，因此毋庸担心需求层面问题，公司成长依旧良性健康；同时，公司“混改”计划已于近期顺利落地，股权结构得到进一步优化，公司通过定增深度绑定员工和经销利益，未来发展动力充足，成长潜力有望加速释放，继续看好。
    4、盈利预测与评级：预计18-20 年EPS 为3.49/4.61/5.92 元,对应PE19/15/11 倍，维持强烈推荐评级。
    5、风险提示：1）宏观经济大幅波动影响高端酒需求；2）挺价效果不达预期；3）食品安全事件。