1Q18 实现营业总收入120.6 亿元/-1.4%，归母净利润10.6亿元/+21.1%，EPS 为0.32 元。
    屠宰量保持双位数增长，盈利能力同比提升。2017 年公司屠宰生猪1426.96万头/+15.5%，4Q17 屠宰量417.96 万头/+21.9%，1Q18 屠宰量392 万头/+35.2%，维持较快的双位数增长态势。屠宰业务2017 年收入304.1 亿元/-4.1%，4Q17 收入79.7 亿元/-6.1%，1Q18 收入70.51 亿元/-8.9%。收入拆分来看，销量方面，鲜冻产品2017 年销量151.9 万吨/+11.7%；价格方面，由于猪价下降，2017 年公司鲜冻产品售价同比下降14.1%，我们判断1Q18降幅也在15%左右。屠宰业务2017 年毛利率7.06%/+1.58pct，经营利润率2.03%/+0.65pct，1Q18 经营利润率进一步提升至3.28%/+1.95pct，盈利能力显著提升，我们认为主要受益于猪价下降以及屠宰产能利用率提升。
    肉制品销量止跌回升，盈利向好值得期待。2017 年公司肉制品业务收入226.6亿元/+0.4%，其中高温肉制品收入141.4 亿元/+0.7%，低温肉制品收入85.2亿元/-0.2%；1Q18 肉制品收入56.3 亿元/+7.4%。收入拆分来看，销量方面，肉制品2017 年销量158.4 万吨/-1.4%，1Q18 考虑到公司机制改革和产品结构升级成效的逐步显现，我们判断销量有望恢复个位数增长；价格方面，肉制品2017 年售价同比增长1.8%，1Q18 在结构升级带动下，我们判断售价也维持小幅提升。盈利能力方面，肉制品业务2017 年毛利率30.5%/-0.71pct，经营利润率20.72%/-0.47pct，1Q18 经营利润率18.93%/+0.63pct，我们判断盈利能力提升与猪肉成本同比下降及产品结构升级有关，考虑到后续这两个趋势均有望持续，我们预计公司盈利能力有望再提升。
    1Q18 综合毛利率提升3.12pct，期间费用率增加0.27pct。2017 年公司综合毛利率19.10%/+0.96pct，1Q18 综合毛利率20.11%/+3.12pct，考虑到生猪养殖周期及养殖成本等因素，我们判断2018 年生猪均价同比仍有望下降约10%， 公司成本端有望再受益。费用方面， 2017 年公司期间费用率7.09%/+0.41pct ， 其中销售费用率4.75%/+0.37pct ， 管理费用率2.23%/-0.10pct ， 财务费用率0.11%/+0.14pct 。1Q18 期间费用率7.20%/+0.27pct ， 其中销售费用率4.94%/+0.37pct ， 管理费用率2.15%/-0.08pct，财务费用率0.11%/-0.01pct。
    短期来看：屠宰量利齐升，肉制品盈利向好；长期来看，与万洲国际深度协同助力公司提升盈利能力。短期来看，1）屠宰业务：随着公司战略由“效益型”向“规模效益型”转变以及 2018 生猪均价同比下降预期，我们判断公司屠宰量有望保持双位数增长，实现量利齐升；2）肉制品业务：公司遵循低温化、休闲化、中式产品工业化的发展方向，积极调整产品和渠道结构，完善内部组织架构，利用研发优势不断推出新品，我们判断目前公司新品销量和收入占比都超过 10%。随着新品贡献进一步提升以及内部调结构效果的逐步显现，我们预计2018 年公司肉制品销量有望恢复正增长。从长远来看，目前公司与万洲国际的协同效应主要体现在进口低价原料肉和 SFD 产品的引进，展望未来，我们认为公司有望与万洲国际形成更加深入的协同，布局全球，进一步提升盈利能力。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司18-20 年EPS 分别为1.46/1.61/1.75 元，考虑到公司作为行业龙头，在明确了“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针之后，未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间，可持续成长性较强；此外，考虑到猪价成本下降因素及内部机制改革见效，我们判断公司未来盈利能力有望持续向好，净利润增速会高于收入增速。参考公司景气周期的历史估值水平（近5 年公司景气周期PE（TTM）一般在20-25 倍范围），给予2018 年21xPE，对应目标价30.66 元，买入评级。
    主要不确定因素。原材料价格大幅波动，新品推广不达预期。