后期随着发货加强，且17秋冬产品售罄率提升将催化18 年秋冬订货会表现，伴随提价预期的逐步体现，预计今年家纺业绩有望保持双位数的稳定增长。同时，今年家具业务费用摊销影响减弱将使利润释放的更加充分。我们认为目前公司在零售端的转型方向较为符合零售行业发展的长期趋势，目前定增事项已完成，大股东认购比例达78.5%，彰显对公司未来发展信心,目前公司市值107 亿，对应18PE20X，估值不高，可给予18 年25XPE，合理目标价18 元。
    17 年电商业务发力和家具业务并表加大收入弹性，控费效果良好，但低毛利率业务占比的提升及非经常性损益下降导致利润增速慢于收入增速。17 年公司实现收入46.62 亿，同比增长47.9%；营业利润、归母净利润和扣非归母净利润分别为5.26、4.28 和3.84 亿，同比分别增长34.7%、34.9%和44.2%，基本每股收益0.61 元。分配方案：每10 股派发现金红利3.5 元（含税）。分季度看，17Q4 单季实现收入14.8 亿，同比增48.4%；营业利润和归母净利润分别为1.16 和1.17 亿，同比分别增长67%和103%。
    18Q1 因费率降幅多于毛利率降幅，且非经常性损益增加，归母利润增速快于收入增速。公司实现收入11.72 亿元，同比增长10.75%；实现营业利润、归母净利润、扣非归母净利润分别为1.85、1.56、1.33 亿元，同比增幅分别为25.69%、33.94%、12.90%；实现每股收益0.21 元。
    电商业务快速增长及Lexington 并表拉动17 年收入增长48%，18Q1 因春节加盟商提货延后以及电商淡季因素影响，收入增长10.75%。
    1）Lexington 家具业务于17 年1 月份并表，全年实现收入7.93 亿元。扣除并表因素影响，原有家纺及家居业务17 年实现收入26.12 亿元，同比增长22.74%。分渠道看，家纺线上渠道高增长：电商流量向龙头品牌倾斜趋势下，公司注重产品研发及营销创新，与热门IP 合作。天猫收入稳定增长，京东及唯品会渠道收入大幅增长，电视购物及团购等新兴渠道快速崛起。17 年电商收入超10 亿，同比增长40%+，2017 双十一LOVO 品牌销售排名六连冠。“大家纺小家居”转型升级初显成效，线下渠道收入实现高双位数增长。在公司渠道库存出清，加盟商补库存，同时低效门店调整近尾声，进入净开店周期背景下。公司通过打造新门店形象，扩充家居品类，通过“大家纺小家居”策略带动人流、连带率和坪效的提升。估算17 年家纺主业线下收入实现高双位数增长，净开店221 家至2663 家，直营同店增速达高个位数，坪效明显提升。
    2）18Q1 收入增速10.75%，主要受电商淡季以及线下加盟商受春节影响提货延后所致。预计18 年在消费需求回暖及地产后周期的共同催化下，加盟商订货会主动性提升，18年春夏订货额实现增长10%（新品订货增长20%），考虑到17 年秋冬售罄表现靓丽，补库意愿加强有望进一步催化18 秋冬订货会表现。叠加线下外延持续扩张（净开200家）及提价贡献，预计18 年公司线下复苏趋势可延续，有望保持双位数的稳定增长。
    17 年期间费用率降幅不及毛利率降幅，整体净利润率略有下降。受低毛利率电商业务占比提升和家具业务并表影响，17 年毛利率下降5pct 至43.46%。但随着转型效果显现，费率下降3.39pct 至31.05%，其中销售费用率下降3.33pct 至21.61%；管理费用率下降0.9pct 至8.84%；财务费用率上升0.82pct 至0.59%；整体净利润率下降1.03pct至9.72%。
    18Q1 控费力度加强，期间费用率降幅超过毛利率降幅，叠加非经常性损益影响，利润弹性加大。毛利率下降1.47pct 至43.10%。期间费率下降2.75pct 至27.06%，其中销售费用率上升1.41pct 至19.33%，管理费用率下降4.27pct 至7.71%，财务费用率上升0.12pct 至0.02%；另外，非经常性损益金额达2379 万元，较上年同期增加整体净增加2450 万元，以上因素综合影响下，净利润率上升1.75pct 至13.58%，净利润同比增长33.9%至1.56 亿元。
    17 年lexington 并表导致存货及应收账款规模增加，家纺业务扩大备货导致经营活动净现金流较去年同期减少1.07 亿元。17 年末存货较年初增长53%至10.07 亿元，增加了3.48 亿元，主要由于莱克星顿并表增加存货2.26 亿元，其他为公司备货所致。17末应收账款较年初增长64.3%至4.81 亿，增加了1.88 亿元，其中收购莱克星顿增加应收款0.77 亿元。家纺业务扩大备货导致经营活动净现金流较去年同期减少1.07 亿元，同比降21%。
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