毛利率Q1同比提升，Q2预计同比有所回落：18年Q1 毛利率较去年同期提升2.39pct至34.8%，我们判断，一方面是司米产能利用率上升带来橱柜毛利率提升所致，另一方面与公司出厂价同期略有上涨有关；展望18年二季度，考虑到公司在去年二季度出厂价提价，我们预计Q2毛利率较于去年同期将有所回落。 
    费用率整体上涨，净利率小幅提升：公司18年Q1销售费用率0.97%保持平稳（同比-0.03pct），管理费用率为12.93%（同比+1.67pct），财务费用率为0.33%（同比+0.91pct）；净利率方面，公司Q1达8.29%，较于去年同期8.1%小幅提升，主要系毛利率提升所致。 
    加大地产合作导致应收账款增长，订单周转率改善致预收账款略有减少：应收账款Q1报告期内增长29.8%至2.9亿元，反映公司顺应精装房趋势，积极加大与地产企业合作；预收账款18年Q1减少23.9%至3.7亿元，我们判断除了房地产因素以外，也和公司在产能富裕的背景下加速周转率有关。 
    短期收入增速有所放缓，18年积极调整经营策略：17下半年受地产增速放缓、价格策略等因素影响，公司收入增速有所放缓，18年公司调整经营策略，在渠道扩张、套餐营销、高端产品、经销商管控方面均积极应对，我们预计18年收入增速将会逐步恢复。 
    盈利预测与评级：公司作为定制衣柜行业龙头，在销售渠道、供应链管理、品牌知名度都具有明显优势，前期价格策略等因素影响短期增长，未来有望通过提升全屋定制能力以及渠道扩张带来业绩持续快速成长；我们预计2018-2019年实现净利润12.1、16.0亿元，同比增长33.2%、32.6%，参考同业我们给予18年33倍PE估值，目标价43.23元，买入评级。 
    风险提示：房地产销量下滑风险；定制厨柜行业竞争加剧；木门项目进展不及预期。