油轮交付高峰导致原油运输市场低迷
    2017 年油运市场“淡季低迷，旺季不旺”，VLCC-TD3 航线TCE 全年均值约22684 美元/天，同比下跌45.7%。运价下滑主要系油轮自2016 年下半年开始进入交付高峰期，2016 与2017 年油运板块运力供给增速分别达到6.0%与5.2%，供需失衡导致运价下挫。全年油轮船队完成货运量6306万吨，同比增长5.0%，船队运营率96.9%。但由于运价受市场冲击较大，油轮船队收入同比下滑4%，毛利率下降20.9 个百分点至22.9%。
    干散货运输市场复苏，VLOC 贡献稳定收益
    干散货运输市场运价持续复苏，BDI 指数全年均值1145 点，同比增长70.1%。散货船队完成运量3035 万吨（+21.4%），实现营收11.9 亿元（+23.3%）。公司Capesize 与Ultramax 型船运价皆有明显提升；VLOC船队主要依靠长期COA 协议锁定收益，故盈利贡献较为稳定。2018 年公司散货船队已经锁定的运营天为4704 天，平均租金水平25543 美元/天。
    计提减值损失导致净利润略低预期；非经常性损益主要为拆船补贴
    由于油运市场下行，2017 年公司计提油轮减值损失4.29 亿元，导致业绩略低于市场预期。2017 年公司非经常性损益共计2.85 亿元，较2016年同期的8.13 亿元大幅下降，主要是由于拆船专项补助由2016 年的7.63亿元下降至2017 年的2.78 亿元。
    投资建议：并购提升业绩弹性，静待行业回暖
    公司发行股份收购经贸船务资产的交易已获得证监会核准。经贸船务核心资产为公司的控股子公司ChinaVLCC 剩余的49%股权。交易完成后，ChinaVLCC 将成为公司全资子公司，公司油轮板块业绩弹性显著提升。
    展望2018-2019 年，老旧油轮的加速拆解有望显著缓解行业供给压力，带来油轮市场供需关系的逐步改善以及运价的回暖。暂时不考虑公司并购的影响，我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.14、0.22、0.29 元/股，对应当前股价PE 为25.1、16.6 和12.6 倍，给予“谨慎增持”评级。
    风险提示：旧船拆解不及预期、新船交付过快、油价大幅波动、替代能源迅速发展、并购整合不及预期