饲料板块稳步增长，产品结构继续优化。2017 年公司销售饲料443.93 万吨，同比增长11.04%，其中反刍料、猪料、禽料和水产料增速分别为13.75%、12.39%、8.08%、-1.72%。猪料中的高端产品销量同比增长15.65%，快于平均水平，结构进一步优化。2017 年全年饲料单吨毛利830 元，较2016 年略有上升。我们认为经过两年的调整，公司饲料业务已经重回稳健增长轨道。我们预计未来公司的饲料业务将继续以猪料为核心，加快提升高端产品的占比；此外，随着养殖业规模化进程的加速，规模猪场对于服务的深度需求日益增长，公司技术人员猪场驻点服务的落地也是饲料销量增长的中长期保障。
    费用控制继续推进，直销业务持续加强。2017 年，公司进一步贯彻降费增效策略，期间费用率同比下降1.63 个百分点，为公司带来超过2 亿元的利润贡献，其中销售费用和管理费用两项费用率下降约1.76 个百分点。费用控制措施见效的背后，是公司业务模式的实质性转变。公司业务体系已逐渐由经销商经销为主转变为规模猪场驻场服务模式为主，饲料产品直销比例持续提升。同时，公司加大业务人员培训力度，加速推动业务人员向驻点驻场服务人员转型，业务体系人员更加精干和专业，技术服务人员占比更大，对养殖客户需求的掌控力和理解力将更为及时和精准。
    激励机制到位，未来持续增长可期。从外部环境看，养殖行业的规模化进程中，规模猪场对饲料产品的评价能力更高，同时也倒逼饲料行业集中度的提升。公司深耕饲料领域多年，无论是从品牌、渠道还是产品力上，都处于行业领先的地位。当前公司的市场占有率不到5%，我们认为公司面临的市场潜力巨大，产品销量和利润都存在极大增长空间。从公司内部而言，近两年公司对业务模式的调整已经初见成效，股权激励的推出以及其他相关激励机制的到位，将有效激发员工的创业热情，提高销售效率。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2019 年归母净利润分别为14.9、17.0 亿元，对应EPS 为0.35 元、0.40 元。考虑到公司饲料业务重回稳健增长轨道，未来生猪养殖、疫苗、种业和互联网业务有望带来更多利润增长点，参考可比公司情况，我们给予公司2018 年20 倍PE 估值，目标价7.0 元，维持公司“买入”评级。
    风险提示。畜禽价格大幅下跌，饲料销量增长不及预期。