我们认为公司盈利水平被低估，Brent 55-60 美元区间公司利润中枢700 亿元，对应ROE10%，且盈利波动风险下降，促进估值修复。综合运用PB 估值法、分部估值法和DDM 估值法，基于谨慎原则，我们给予公司估值1.03 万亿元，目标价8.5 元，对应2018年13 倍PE，或1.34 倍PB，将目标价从7.18 元上调到8.5 元。
    盈利波动性将显著下降，市场对公司的风险折价预计大幅消退，支撑估值修复。我们认为公司历年ROE 波动较大，市场给予风险折价造成目前PB 仅为1 倍。但在国际油价80 美元以内，成品油限价因素解除，炼油业务将实现400 亿元的正常盈利水平；油价急跌造成的油气资产减值、折耗费用也将恢复正常，在Brent55-60 美元区间，公司利润中枢为700 亿元。随着公司盈利趋稳，ROE 指向10%，风险折价消退，促进估值修复。
    亚太新建炼厂集中，但全球炼油景气可持续。我们认为2017-22 年新建炼厂主要来自亚太，发达国家仍在淘汰落后炼油产能，全球炼油供求仍将维持偏紧水平，炼厂开工率将维持在83~84%高位，公司炼油盈利可延续38 元/桶（折合5.8 美元/桶）水平。
    催化剂：探明储量重新评估、销售公司海外IPO、分红比例提高。
    风险提示：成品油出口收紧、成品油限价下调。