核心观点：
    日上并表，显著增厚营业收入：前三季度，公司实现营业总收入207.45 亿元，同比增长26.14%。收入增长主要来自于免税业务的贡献；其中，通过收购日上免税行（中国）增加免税收入13.62 亿元，占免税业务收入的 20.62%。整体来看，公司前三季度归母净利润同比增长30%，业绩超市场预期。
    三亚旅游市场回暖驱动内生增长，海棠湾免税店充分受益：三亚旅游市场自16 年下半年开始景气度不断回升，市场整顿效果明显，恢复旅行社合作等一系列举措下海棠湾进店购物人次快速增长。根据数据统计，2017 年上半年三亚免税店购买人数超过60 万人次，同比增长24%，中长期来看免税购物既提升了海南旅游的吸引力，又带动了海南国际旅游岛的经济建设及发展。
    中标多地机场，免税行业龙头地位巩固：2016 年2 月开放机场进境免税店招标后，今年上半年公司成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6 家机场进境免税店。同期控股子公司中免-拉格代尔有限公司赢得香港机场烟酒产品经营牌照；6 月中免公司及其控股的日上免税行又分别获得首都机场 T2和 T3 航站楼国际隔离区免税业务经营权，10 月签约广州白云机场出境免税经营权，进一步稳固了国内免税市场的地位。
    盈利预测与估值：预计2017-2019 年，EPS 分别为1.11 元、1.33元、1.55 元，对应PE 分别为35X、29X、25X。给予“强烈推荐”评级。
    风险提示：免税政策风险；三亚旅游市场不达预期。