四大行估值回升、有效突破1 倍PB 需要业绩的持续改善。因为四大行业绩互相对标，建行业绩改善是对四大行业绩持续改善大趋势的有力验证。我们认为四大行当前正处于至少五年级别业绩持续向上的起点上，重申看好后续四大行估值持续提升。前三季度建行营业收入、PPOP、归母净利润增速均在中报基础上继续提升。9M17 建行实现营业收入4720 亿元，同比下降0.1%，降幅较1H17（-3.7%）回升明显，剔除其他收入里的保险收入，前三季度建行营收增速为4.6%，核心营收能力改善显著。我们以拨备前营业利润（PPOP）的同比增速衡量银行的核心盈利能力，前三季度建行拨备前营业利润（PPOP）同比增长8.7%，增幅较1H17（7.6%）继续扩大，核心盈利能力极强，显著领先上市银行水平。受前三季度大力夯实拨备影响（9M17 建行拨备覆盖率同比提升14.1个百分点至162.9%），建行9M17 归母净利润同比增长3.8%，增幅较1H17（3.7%）小幅提升0.1 个百分点。
    2、净息差3Q17 延续上半年趋势继续季度环比回升，回升幅度明显。我们测算3Q17 建行净息差为2.23%，季度环比回升8bps，回升幅度较2Q17（2bps）继续稳步提升。生息资产收益率提升是建行三季度净息差明显回升的主要贡献。根据我们测算，建行1Q-3Q17 生息资产收益率分别为3.44/3.45/3.57%，季度环比分别变动3/1/12bps，资产端定价水平在三季度显著提高；负债成本小幅上升，3Q17 建行计息负债成本率环比上升7bps 至1.60%。对于四大行这类资产规模较大的银行来说，净息差的稳步回升将持续拉动净利息收入增长，是其业绩改善的核心动力之一。
    3、不良改善趋势进一步深化。不良率、加回核销不良生成率均季度环比下降。
    截至3Q17 建行不良率为1.50%，季度环比下降1bp。3Q17 加回核销不良生成率为60bps，季度环比下降7bps。综合前三季度情况来看，9M17 建行加回核销不良生成率为60bps，同比下降12bps。拨备覆盖率进一步夯实，3Q17 建行拨备覆盖率为162.9%，季度环比继续提升2.8 个百分点。目前建行拨备覆盖率已达到150%的监管要求，我们认为随着未来不良趋势的不断改善，未来计提拨备压力不大，具备持续释放业绩的空间。
    4、公司观点：建设银行业绩改善超预期，净息差领先同业步入上行通道、不良改善趋势继续深化，核心盈利能力突出。其业绩改善进一步印证四大行业绩持续向上的大趋势。我们认为四大行当前正处于至少五年级别业绩持续向上的起点上，重申看好后续四大行估值持续提升，给予四大行半年维度估值目标是1.2 倍17 年PB。建设银行现价对应1.02X 17 年PB，向上空间17.6%。我们预计建设银行2017-19年实现归母净利润2403/2549/2717 亿元，对应同比增速3.8/6.1/6.6%，对应EPS0.96/1.01/1.08 元。
    风险提示：宏观经济加速下行，资产质量恶化超预期