截至目前公司门店数量为2,259 家（直营：2,077 家；加盟：182 家），较16 年底净增量为13 家，我们认为公司收入增幅主要源自门店升级及主力产品推陈出新所带来的存量门店的内生增长。
    门店升级优化：公司年初第八代门店升级改造完毕，门店形象提升及货柜量增加令消费者的进店意愿及平均消费客单价实现提升。
    主力品类推陈出新：公司16 年累计开发、上市新品100+（平均每2-3 天推出一款新品）。17H1 延续该趋势，开发方向以正餐零食化及饮食健康化两大趋势为主，公司年初计划将提高糕点类产品比重，从17H1 情况看，主力推广品类市场反馈良好，糕点及膨化产品实现11.54%增幅，此外，肉制品及水产品表现可观，同比+8.11%，贡献整体收入增长。
    毛利率持续抬升，2Q 确认费用导致净利润下滑。公司17H1 毛利率为46.27%（Q1:45.87%；Q2:46.85%），较16 年上行0.56pct。公司产品均为OEM 模式，产品结构调整具有较大灵活性，同时对上游供应商具有较高议价能力，在成本控制上更具优势。公司17H1 实现归母净利8,660.7 万元，同比+25.07%（Q1：+39.93%; Q2：-24.82%）,Q2 净利下滑主要系部分销售费用集中于Q2 计提所致（销售费用率：Q1：25.92%;Q2：35.09%）。公司17H1 整体费用率保持平稳，为39.0%，同比微增0.45pct。其中，销售费用率同比+0.78pct 至30.23%，主要系装修费用及广告宣传费增加所致，同比分别+13.98%及+114%。17H1 公司净利率为4.83%，同比+0.77pct。
    未来看点：我们认为公司未来的收入增量主要来自同店增长、线上平台以及依托加盟模式的区域拓张三个层面，其中线上增长及区域拓展存较大看点。
    线上发展存看点:公司已形成线下专卖-线上电商-移动App-特通渠道的全渠道系统。目前公司线上收入占比以第三方电商（天猫京东等）为主，但公司希望运用线下资源发展自有渠道（官网及手机端app），17 年发展态势良好，App 下载量至280 万，较16 年底增27.27%。17 年公司仍将着力推进自有线上平台，整合线下1,000 多万会员资源，并同时通过和大众点评合作进行会员互换，及银行系统及航空公司的积分兑换业务增加活跃会员数及自有渠道流量。预计17 年线上收入有望实现翻倍增长。
    以加盟形式进行区域扩张:公司门店以直营模式为主，占比达91.9%，重资产扩张进度有限，公司门店区域集中度较高，截至17H1 江浙沪区域占比达94%，亦意味着未来存较大区域拓展空间。公司拟定于未来五年推行“万家灯火”计划，通过加盟模式将门店数量向1 万家靠拢，实现全国化布局，同时贡献可观收入增幅。
    盈利预测及投资建议：公司为全品类区域性休闲零食龙头，17 年线上渠道有望发力，新品推进节奏预计良好，品类方向符合消费趋势，同时股权激励绑定核心员工利益，激励业务开展，经营效率改善，未来收入有望提速。预计17-19 年公司收入分别为37.00 亿元（+14.5%）、43.37 亿（+17.1%）和51.37 亿（+18.5%），EPS为0.69 元（+23.0%）、0.81 元（+18.2%）和0.95 元（+16.7%），对应PE 分别为49X/41X/35X。维持“增持”评级。
    风险提示：区域拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题