海澜短期业绩增速放缓，但中长期发展相对稳健，坪效等反映单店质量的指标仍处于业内较为领先的位置，后期随着大量新店逐步进入成熟期，对加盟商分成比例的降低有利于增厚公司业绩。目前公司总市值414亿，对应17年PE12X，估值较低，且现价与员工持股价15.2元/股倒挂，不排除受此事件催化，股价存在小幅上涨的可能，暂维持“强烈推荐-A”的评级。长期机会需观察同店增长质量的恢复，与UR的协同效应发挥程度，以及后期能否持续增资。
    拟参股UR10%股权，推进时尚产业生态圈建设。海澜之家全资子公司海澜投资拟以自有资金预付1亿元对UR进行增资，首期认购其不超过10%的股权。投资UR符合海澜打造时尚产业生态圈及品牌运营平台的战略规划，双方通过共享设计、渠道、供应链方面的资源，有望形成一定的互补和协同效应，培育新的利润增长点。
    UR定位快时尚，借助强大的供应链体系，上新快、性价比高。UR由李明光始创于2006年，产品包括女装、男装、童装及配饰等系列，具有多品类、快时尚、高性价比的特点，面向客群为20-40岁都市白领。借助于高效的供应链体系，上新快，性价比高。UR把所有商品分成爆款、旺款、平款、滞款四个等级，根销销售情况对于爆款和旺款安排快速翻单，延伸设计以及调货等，对于平款和滞款则快速的进行打折销售，降低库存对资金的占用。每周进行两次新款更新，最快前导时间只需10天，最长也仅为90天，每年推出万款新品，上新频率与ZARA相当。产品定价较低，春夏平均单价250元，秋冬平均单价320元，较ZARA便宜，与H&M价格相当。
    与海澜模式相近，类直营模式支撑UR低成本快速扩张：类直营模式下加盟商仅作为财务投资者出资，其拥有门店所有权；UR拥有货品所有权和门店管理权，其负责门店的管理和运营,包括从店面的选址，到店面的前端形象、标准设置到后端的产品生产、调配和库存等环节。类直营模式兼具直营和加盟的优势，有利于品牌商低成本快速扩张，2011年UR在国内拥有10家门店，收入1.8亿元，2016年国内门店数量达到150家，收入达20亿元，年复合增长率达62%。
    UR 未来三年将在全球范围加速扩张。未来3 年UR 将以每年60-100 家店铺的速度扩张，至2020 年国内外门店数量将超过400 家，收入规模预计超百亿。2017年初UR 在新加坡开设了首家海外门店，未来将加快在英国、美国、菲律宾、日本、韩国等国的开店速度。其全球最大旗舰店（2100 平方米）将于2017 年10 月在英国伦敦Westfield Mall 正式亮相，将成为首个进驻欧洲最大Shopping Mall 的中国服装品牌。
    海澜之家Q2 业绩环比略有改善，17 年全年收入端有望实现大个位数增长。预计2017Q2 海澜主品牌收入增速接近10%，同店收入增速下滑程度明显收窄；爱居兔收入预计达30%-50%增速；海一家处于收缩状态；预计上半年海澜整体收入和净利润为个位数增长。全年来看，17 年收入预计有望实现大个位数增长，同时外延并购加速推进。2017 年海澜之家主品牌计划净开店350 家，其中至少1/3 为购物中心店，海外第一家店（吉隆坡）已经试营业，同时下半年计划推出副牌，产品风格较现在有明显差异，客群定位更加年轻化；爱居兔仍处于快速增长期，预计17年门店数量将达到1000 家；海一家作为海澜之家清理尾货的渠道，未来随着海澜之家主品牌存货管理能力的提升，有可能进行一定调整。
    盈利预测和投资评级：短期看，门店加密致同店有所下滑以及新店高分成新政的实施或将影响公司短期业绩表现；但中长期看，公司发展相对稳健，坪效等反映单店质量的指标仍处于业内较为领先的位置，后期随着大量新店逐步进入成熟期，对加盟商分成比例的降低有利于增厚公司业绩。目前公司总市值414 亿，预计2017 年-2019 年EPS 分别为0.76 元、0.84 元、0.95 元，对应17 年PE12X，估值较低，且现价与2 月到期的员工持股价15.2 元/股倒挂，可作为底仓配置。目前市场情绪较为悲观，预期较低，不排除受此事件催化，股价有小幅上涨的可能，暂维持“强烈推荐-A”的评级。长期机会需观察同店增长质量的恢复，与UR 的协同效应发挥程度，以及后期能否持续增资。
    风险提示：1）产品适销度下降，造成返货压力；2）供应商资金链承压的风险；3）独特的运营模式导致报表库存风险较高；4）终端需求持续不振的风险。