我们判断，随着一般性纳税人超90%已经完成新一代税控设备的覆盖，公司的电子发票解决方案B 端落地和C 端应用将迎来爆发式增长。
    中期催化看巨头捆绑：深刻绑定支付巨头，打造电子发票聚合管理新生态。考虑到C 端时效近90%的时间优化和B 端超过20%以上的成本节约，我们判断，电子发票的应用生态的发展节奏将和过去三年年化增速移动支付高度类似，年化渗透率增速超过150%，潜在使用人群超1.5 亿。而在合作模式看，开具端巨头必将与移动支付巨头深度绑定。考虑到公司在2016 年已经携手京东展开电子发票全产业链合作，我们看好公司在2017 年进一步深化和腾讯的战略绑定。
    长期成长看新商业模式兑现：500 万户量级B 端税控增值服务核心入口。公司在增值税专用设备领域经营超15 年，坐拥70%的税控服务市场，终端覆盖一般性纳税人近1000 万户。作为电子发票开具端的关键信息出口，公司有望全面主导2B 端发票汇集管理增值服务话语权，按照代记账外包业务模式收费看，潜在需求商户保守估计超过500 万户，年收费以千元预估则年化增量收入空间超过五十亿元。我们判断，在支付巨头的推广下，C 端应用有望在2018 年开始实现千万人群普及，B 端增值服务收入在2018 年有望体现。
    中期经营回顾：传统主业以完成经营指标为准，税控业务调整有限。考虑到公司的国资背景与经营和股权激励计划，在不考虑外延条件下，我们判断，在自主可控大背景下，公司的集成业务将重新回到15%的中速成长水平，而分销业务将作为辅助调节业务，确保整体经营规模达标。从盈利能力看，集成业务将逐步回归到行业平均毛利15%左右，而分销整体保持稳定。从盈利构成看，考虑到税控业务的短期调价影响，2017-18 年传统税控业务盈利贡献占比有望稳定在55%以上水平，调价负面影响将会在2018年后消除，而集成相关业务贡献维持在30%左右盈利贡献，公司增长势头稳定。
    风险因素：电子发票巨头合作进展低于预期，小微企业覆盖进度低于预期，集成业务盈利能力大幅下降。
    盈利预测、估值及投资评级。我们看好公司在2017-18 年初实现与支付巨头对于电子发票聚合管理的全面战略绑定，电子发票的全面商业化发展有望在2018 年下半年开始显现。维持对公司2017-2019 年EPS 预测，对应最新摊薄股本为 0.84/1.00/1.25 元，对应PE 22/19/15X。对于公司估值，我们仍维持分部估值逻辑，在电子发票业务没有爆发之前，暂定给予100亿市值目标。剔除84 亿现金及等价物，公司其余业务给予18X 左右公司历史底部估值，则整体对应公司目标市值466 亿，维持目标价25 元，维持“买入”评级。