2016 年中国太保实现寿险保费收入1373 亿元（YoY+26%，平安YoY+32%，国寿YoY+18%，新华YoY+0.6%）。
    （1）营销员规模扩张，个险新单高速增长。2016 年太保寿险月均人力达到65 万人（YoY+35%，平安YoY+27%，国寿YoY+52%，新华YoY+9%），月人均首年保险业务收入达到5084 元（YoY+6%，平安YoY+8%，新华YoY+3%），在营销员规模大幅提升和人均产能持续增长的推动下，2016 年公司个险保费达到1154 亿元（YoY+33%，平安寿险YoY+24%，国寿YoY+24%，新华YoY+20%），在总保费中的占比提升84%（YoY+4pc，平安88%，国寿65%，新华65%），其中个险新单保费收入高速增长（373 亿元，YoY+45%），预计2017 年营销员规模还将温和增长，个险新单保费增速将维持在18%以上。
    （2）发展期缴产品，业务质量大幅提升。2016 年太保寿险期缴保费达到358 亿元（YoY+45%，平安YoY+24%，国寿YoY+25%，新华YoY+16%），在保费收入中的占比达到26%（YoY+3pc，平安29%，国寿21%，新华21%）。在寿险渠道和产品结构优化的推动下，公司新业务价值高速增长至190 亿元（YoY+56%，平安YoY+32%，国寿YoY+56%，新华YoY+36%），同比增速领先同业，2017 年公司渠道结构和产品结构还将继续优化，新业务价值增速有望维持17%以上。
    ■产险保费规模稳定，盈利能力大幅改善。2016 年太保产险实现保险业务收入961 亿元（YoY+1.7%，平安YoY+8%），其中车险保费761 亿元（YoY+1.6%，平安YoY+13%），车险业务盈利能力继续改善，车险综合成本率下降至97.2%（YoY-0.8pc）。受益于综合赔付率下降3.6pc，太保产险承保盈利有明显改善，综合成本率下降至99.2%（YoY-0.6pc，平安95.9%），好于预期。太保产险加强持续品质管控和理赔减损，保费规模将基本维持稳定，但承保盈利能力还将有所提升，预计2017 年综合成本率将维持在98.9%左右。
    ■权益投资占比下降，加配非标投资。公司投资风格谨慎，2016 年权益类资产占比下降至12.3%（YoY-1.7pc），同时固收类资产通过加强非标资产投资以获取流动性溢价，公司非标资产达到1240 亿元（YoY+20%），占比达到13%，在具有外部信用评级的非标资产中，AA 级及以上占比99.9%，风险较小。
    受益于固定息投资利息收入及权益投资资产分红收入增加，2016 年公司净投资收益达到466 亿元（YoY+17%，平安YoY+23%，国寿YoY+11%，新华YoY+6.5%），净投资收益率提高至5.4%（YoY+0.2pc，平安6%，国寿4.61%，新华5.1%），基本符合预期。但受到资本市场震荡的影响（2016 年上证综指-12%，深证成指-19%），公司总投资收益下降至444 亿元（YoY-20%），总投资收益率降至5.2%（YoY-2.1pc，平安5.3%，国寿4.56%，新华5.1%），预计随着2017 年市场的企稳，权益类资产的买卖价差将企稳回升，带动太保投资收益率增长，净投资收益率有望提高至5.6%左右，总投资投资收益率有望提高至5.4%左右。
    ■准备金假设调整影响当期利润。受到会计估计变更的影响，公司增加准备金，使得净利润减少92 亿元（平安-289 亿元，国寿-147 亿元，新华-62 亿元），但准备金的计提不影响险企利润总额，只影响利润的分配时间，而中债国债十年期到期收益率企稳回升，叠加折现率曲线调整的影响，2017 年四季度有望迎来利润拐点。
    ■偿二代下内含价值平稳增长。2016 年公司内含价值2459 亿元（YoY+19%，平安YoY+15%，国寿YoY+16%，新华YoY+17%），公司将长期险业务的未来投资收益率假设由5.2%下调为2016 年4.85%、2017年4.9%、以后年度5%，而风险贴现率保持11%不变，体现出对自身经营稳健性的信心，公司评估方法、假设和模型的改变带来内含价值减少50 亿元，在偿二代下，公司聚焦保障型业务，内含价值将保持稳定增长，预计2017 年增速在17%以上。
    ■投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价33.8 元。我们预计公司2017 年-2019 年EPS 分别为1.32元、1.42 元、1.6 元。
    ■风险提示：宏观风险、市场风险、信用风险