主营稳增，新增业务增厚业绩。在行业价格并无明显改善的环境下的 2016年，公司主营业务稳中有增，毛利增长 14%，其中冻鸭业务量利双增，其余业务较为平稳，鸭毛受价格低迷影响仍亏损。新增业务方面，收购顺昌农业、新设华英新塘羽绒为公司增厚利润约 1000 万元。另外，公司每年都有 4-5000 万非经常损益，主要是政府补贴。
    费用收缩明显，运营效率出现改善。2016 年公司三费率减少 4.1 个百分点，由 12.5%降至 8.3%，主要收购并表增厚收入导致表观比例下滑。实际在经营规模提升、业务条线增多的情况下，公司销售费用和经营费用并未明显增加，且经营改善带来财务费用大幅下滑 25.5%，减少约 3000 万元，我们认为公司整体运营效率开始改善。
    并购项目丰富，后期仍有望不断落地，混改可期。2016 年公司收购、新设多个主体，覆盖下游食品、羽绒、横向生物科技、融资租赁等业务，布局进一步加宽加深，为后续围绕鸭进行全产业链运作打下良好基础。我们预计 2017 年中公司产业链并购仍有望不断落地。另外，当前管理层持股比例与大股东相近，混改大潮下，公司有望逐步理顺利益机制。
    行业景气度有望提升，业绩向上弹性较大。鸭产业链已低迷多年，公司鸭苗均价 2015、2016 年分别为 2.4 元/羽、2.2 元/羽，冻鸭价格则由 1 万下跌到 9200元/吨左右，羽绒价格也再创新低。我们认为在年初禽流感、行业多年低迷去产能等多重因素影响下，2017 年鸭产业盈利有望转好。公司冻鸭业务收入体量达 10 亿，鸭苗 2 亿，如价格回升，将有力带动利润上行。
    投资建议：公司是 A 股唯一一家肉鸭标的，经营能力强，近年来公司效率改善、产业链布局完善等方面已初有成效。在混改大潮中，我们看好未来的发展潜力。同时，假设鸭行业反转将带来巨大业绩弹性。我们预计公司 17-19年利润为 2.4 亿、3 亿和 3.3 亿，对应当前 PE 23,8、19 和 17.3 倍，维持“增持”评级。
    风险提示：鸭价波动大，混改推进不及预期