单季环比看，主营收入升1.0%，毛利率降17.4 个百分点至6.7%，单季度转亏，EPS-0.04 元；扣除资产减值损失及长电出售投资收益等非经常影响，Q4单季度亏损8.7 亿元，对应EPS-0.06 元。
    结算电价降幅较大及煤价上行导致盈利低于预期。国内新增装机快于需求增长，2016 年公司综合利用小时同比降5.4%至3,921 小时；市场化交易比例放大，公司境内结算电价降幅0.047 元/kWh，超出煤电标杆降幅较多；煤价下半年上行，导致全年煤炭均价上升2.7%；上述因素共同导致公司境内盈利同比降36.1%至87.6 亿元。新加坡电力市场及天然气供应继续呈供过于求状况，公司全资的大士能源亏损增加至2.4 亿元。
    利用小时指引续降，煤价或拖累业绩继续大幅下滑。国内供需或呈进一步宽松趋势，公司指引2017 年综合利用小时续降约3.0%至3,800 小时。煤价依旧维持高位，秦皇岛5500 大卡2016Q4 均价约600 元/吨，假设后续煤价出现回落、2017 年均价在550 元/吨，仍高出2016 年约20%，煤价或拖累2017 年业绩继续大幅下滑。业绩弹性看，电价/煤价/利用小时变动2%对公司EPS 的弹性分别为0.09/0.04/0.03 元。
    风险提示。市场化交易快速扩大导致结算电价下行；煤价持续维持高位。
    下调至“持有”评级。考虑到煤价持续高位，在2017~2019 年秦皇岛5500大卡均价550/530/530 元/吨的假设下，下调2017~2018 年公司每股业绩预期至0.21/0.25 元，新增2019 年盈利预测0.26 元，当前股价对应2017~2019 年PE 分别为37/31/29 倍。公司现金收购山东资产已于2017年1 月1 日交割，超过净资产溢价部分将冲减资本公积，每股净资产将下降约0.55 元至4.8 元，现价对应PB 为1.6 倍，处较高水平，下调至“持有”评级。