公司投资收益率优于同业，资产结构不断优化，受利率上行带来利差改善的正面影响最大。
    新华保险聚焦寿险，建立了覆盖客户全方位需求的寿险产业链。1）新华保险1996年成立以来坚持深耕寿险业务，不断完善寿险产业链布局，实现跨越式发展。2009年成为中央汇金公司唯一控股寿险公司，并于2011 年完成“A+H”同步上市。2）公司股权比较集中，中央汇金公司于2009 年从保险保障基金接受公司股权的整体转让后一直是公司的第一大股东，持股比例维持在30%以上。3）2016 年万峰担任董事长以来，新华开启新一轮的全方位寿险业务转型，转型坚定。
    新华保险正在坚定推进全方位的价值转型，期限结构、渠道结构、队伍结构、产品结构全面优化。1）期限结构优化：首年期交与续期保费占比提升，成为业绩主要驱动因素。2016 年前三季度公司首年期交与续期保费占比总计达到75.1%，同比提升11.2 个百分点。2）渠道结构优化：个险渠道保费占比从2011 年的37.8%稳步上升至2016 年前3 季度的50.1%。3）队伍结构优化：弱化“增员”，打造“高举绩率高产能”队伍。2016 年前10 月营销员人均期交产能1.2 万元，同比提升22%。2016 年上半年有效人力占营销员总人力比重达到47.1%，同比提升3.9 个百分点。4）产品结构优化：践行“保险姓保”，专注于健康险等保障型产品。
    2016 年上半年公司健康险同比增长41.0%，保费占比从2011 年的5.5%逐步提升至2016 年上半年的16.2%，将成为公司重要的价值和利润来源。
    新华保险投资收益率优于同业，资产结构不断优化，并作为纯寿险公司，受利率上行带来的利差改善的正面影响最大。1）2016 年10 月下旬以来，长端利率整体实现较大幅度的上行，显著提升保险公司投资收益水平，资产再配臵压力减小，利率收窄预期显著改善。2）新华保险的综合投资收益率持续高于行业平均水平，2016 年上半年总投资收益率居于上市公司首位，净投资收益率逆势上升。3）新华保险投资结构优化，非标资产占比显著上升。非标资产预期收益率较高、久期较长且风险可控，其占比提升能够有效优化险资配臵结构。
    维持新华保险“买入”投资评级。预计2017 年内含价值1425 亿元，对应每股内含价值45.67 元。目前股价对应2017P/EV 仅1.00 倍，处于历史低位。我们给予1.5 倍的2017P/EV 估值，对应目标价68.51 元。新华保险业务价值转型成果可期，受利率上行带来利差改善的正面影响最大，存在配臵价值，给予“买入”评级。
    风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。