公司2016 年前三季度出版业务营收同比增长6.37%，发行业务营收同比增长8.38%，表现出稳健的增长态势。游戏等新业态的营收占比由2015 年的21.83%增加至2016 年上半年的41.03%，新业态毛利占比由2015 年的53.03%增加至2016 年上半年的59.92%。
    流水稳定，营销费用快速下降，游戏业务净利有望超预期。公司游戏业务2016 年前三季度收入35.9 亿元，同比增长109.58%，体量上与A 股收入最多的游戏公司三七互娱（36.68 亿元）相当。其中《列王的纷争》（简称COK）前三季度平均月流水为3.66 亿元，月活跃用户为1389.41 万，ARPU 值为800 元。
    目前公司游戏总流水稳中有升。其中：COK 月流水约3.4-3.5 亿元，MR 月流水约5000-6000 万元，COQ 月流水约3000 万元左右，AOK 约2000 万元左右，AOWE 约1000 万元左右。
    营销费用快速下降，净利率将持续提升。公司单季度营销费用占比则从一季度的52.51%大幅下降至三季度的32.93%，营销费用三季度单季环比下降11.79%，但并未影响游戏业务整体收入，一方面公司前期投入的营销费用效果会在较长时间持续体现，另一方面公司对费用的使用效率进一步加强。
    我们预测四季度有望延续这一态势。
    我们预测2016 年四季度智明星通营销费用持续下降，若Q4 环比Q3 下降 5%-10%，则2016 年4季度将比3 季度减少推广营销费用1953 万元-3906 万元，对应智明星通2016 年的净利润为5.83 亿元-6.03 亿元。
    2017 年展望——有望成为传媒混改第一股，智明星通业绩持续释放。
    省委省政府及相关部门支持，混改顺利推进，打造文化产业国企改革样板。
    智明星通于 2016 年 11 月完成股改，并申请挂牌新三板，混改顺利推进。
    江西省委省政府在《关于进一步深化国资国企改革的意见》指出，为打造国企改革“江西样板”，要进一步加大资产证券化推进力度，按照“宜混则混、宜参则参、宜控则控”的原则，推进企业机制创新和员工持股。
    混改可以增加员工活力，绑定优秀人才，促进企业健康稳定发展。对赌到期后的管理层绑定问题将得到解决。公司可以充分发挥单纯国企与民企都不具备的优势。
    智明星通新游戏接力，营销费用继续下降，业绩有望持续释放。智明星通 2017 年四个重要利润增长点：（1）COK：流水稳定，营销费用持续下降；
    （2）COQ：有较高提升空间，2017 年有望进入中国市场；（3）Total War：以 900 万美元向世嘉欧洲购买的全球知名 IP，已于 2016 年 12 月 27 日上线；（4）授权腾讯开发的游戏：分成直接算作净利润。
    2017 年公司业绩弹性大，源于销售费用率的变化及汇兑损益。我们预测智明星通 2017 年收入超 60 亿元，若营销费用率为 36%-39%，则对应净利润为 7.81 亿-9.74 亿元。同时，智明星通境外收入占比达 95%，按2017 年 60 亿元收入测算，境外收入高达 57 亿元，若 2017 年美元对人民币中间价均匀上涨 5%，将给智明星通带来近 3 亿税前利润。
    登陆新三板将享受价值重估。智明星通是国内手游出海龙头，享受先发优势及海外红利，且处于高速增长期，将享受适当的估值溢价。
    盈利预测及投资建议：根据公司最新情况调整盈利预测，我们预测中文传媒 2016-2018 年实现收入分别为116.02 亿元、124.88 亿元、140.88 亿元，同比增长 7.6%、12.8%、5.2%；实现归母净利润 13.28 亿元、16.40 亿元、19.74 亿元，同比增长 25.57%、23.48%、20.34%，2016-2018 年 EPS 分别为 0.96 元、1.19元和 1.43 元，对应 PE 分别为 21.68、17.56 和 14.59。其中保守预测智明星通 2016-2018 年净利润分别为5.83 亿元、7.81 亿元和 10.99 亿元。我们选取 A 股市场涉足公司传统主业以及游戏相关公司进行估值比较，考虑到传媒类公司估值中枢下移的风险，维持目标价 30 元。维持买入评级。
    风险提示：1）游戏流水不达预期；2）公司转型发展不达预期；3）市场竞争加剧；4）汇率波动风险；5）