四点原因导致业绩短期下滑
    公司业绩短期下滑原因有4 个。1）尿素价格下降。2016 年前三季度，尿素平均价格由去年同期1664 元/吨跌至1304 元/吨，跌幅高达21.6%。尿素价格处于历史最低位使得公司短期业绩承压。2）恢复征收化肥增值税（价税分离），增加了公司税费成本。3）农业分公司化肥等农用物资销售规模缩减。
    4）麦芽公司处理原库存麦芽量减少。
    加减法并用，工贸业务拐点将至
    2012 年以后公司大力推行工贸企业改革，加减法并用，剥离负向资产，积极推动混改，引入战略投资者，设立合资公司，着力打造新的利润增长点。经过4 年大刀阔斧的改革，我们相信公司工贸业务拐点将至。
    农垦改革提速，公司多方受益
    2015 年中央一号文件首次明确指出了农垦系统集团化、企业化、多元化的改革路径。北大荒作为农垦系统当之无愧的领头羊，势必发挥重要作用。其将从两方面受益：第一，由企业化、多元化主导的市场化改革将提升公司经营效率从而带动业绩增长。第二，集团化改革将引导垦区内土地资源注入和优势资源整合，增强公司整体实力、提升盈利能力。
    盈利预测与估值： 我们预计公司2016-2018 年的归母净利润分别为6.34/8.31/10.78 亿元，对应EPS 为0.36/0.47/0.61 元。给予2017 年25-30倍PE 得出目标价11.75-14.10，较现价具有10.5%-33.0%的上涨空间，给予“审慎推荐-A”评级。
    风险提示：农垦改革进度低于预期，粮价持续下跌，宏观经济系统性风险。