收入增速有所回暖，利润增速靠近业绩指引下限：16 年上半年公司收入端有较为明显的起色，上半年收入同比增长10.11%，其中单季度收入同比增长17.96%，创15 年以来单季度的收入增速新高。分品类来看，收入比重最大的汤圆和水饺分别同比增长5.12%和6.70%；粽子、面点及其他业务分别同比增长20.51%和19.90%。但是公司上半年的净利润同比增长1.39%，位于一季报给出的0-30%的利润增速指引的下限，其中二季度净利润同比增长23.75%。上半年扣非之后的净利润同比下滑22.38%，其中二季度扣非之后的净利润同比增长19.14%。
    净利率基本平稳，经营现金流大幅改善：公司16 年上半年的毛利率为35.13%，同比小幅增长0.42%，其中汤圆、面点及其他业务的毛利率分别同比增长2.60%和1.25%，水饺和粽子和毛利率分别同比下降1.36%和3.29%；上半年的整体费用率为31.95%，同比提高了0.94 个百分点。单看二季度，公司的整体毛利率为36.99%，同比提高0.22%；期间费用率为32.49%，同比提高0.05%；其中销售费用率为27.54%，同比提升0.52%，管理费用率为4.67%，同比下降0.67%。二季度的净利率为4.16%，同比提高0.2%，环比大幅提高2.88%。公司现金流出现明显改善，上半年经营性现金流净额为1772.58 万元，同比大幅改善107.01%，主要是公司加强客户管理及支付货款同比减少所致。
    定增取消不改长期发展路径，净利率回升仍需耐心等待：公司公告称基于对融资环境、融资时机及公司股东的利益等各方面因素的综合考虑，决定终止非公开发行股票事项，针对非公开发行的募集资金投资项目，公司拟以自有资金继续推进。此前公司拟募集资金6.88 亿元用于华南和西南基地的产能建设，我们认为定增取消不会影响公司的发展路径，而且公司产能供给相对充足，即使建设周期延后也不会短期业绩造成很大的负面影响。15 年全年终端消费相对低迷，持续恶化的盈利能力有利于淘汰速冻水饺和汤圆的落后产能，行业竞争有望趋缓，同时龙凤业务有望在今年实现减亏。公司二季度4.16%的净利率同比小幅提升0.2%，但是仍否持续回升仍需耐心等待。
    鲜食三代机投放在即，平台型餐饮APP 雏形已现：由于更换机器的需要，公司在15 年四季度主动暂停机器的推广，但是三代机的投放速度略低于预期。我们预计三代机将通过嫁接其他品类产品，在产品丰富度上做出进一步完善。目前三全鲜食已经建立起饿了么、百度外卖的产品合作，拓宽现有鲜食的销售渠道，综合现有鲜食贩卖机渠道，对于三全鲜食来说，开拓线下贩卖机的投放渠道、嫁接其他销售渠道资源并且最终打造成开“内容+平台+体验”的布局餐桌场景的平台型电商才是最终发展目标。
    投资建议：16 年目标价12.45 元，维持“增持”评级。国内速冻食品行业增速换档，进入平稳增长期。短期来看，持续恶化的盈利能力有利于淘汰速冻水饺和汤圆的落后产能，同时龙凤业务有望在今年实现减亏，公司的盈利能力已经小幅回升，但是可持续性有待检验。我们预计2016-18 年的EPS 为0.08/0.10/0.12，16 年目标价12.45 元，维持“增持”评级。