主要是处在计划内亏损的旅行业务，以及4 家加盟商与山水风尚并表带来的影响。单Q2 营收增长96%至5.7 亿，归母净利润下滑24%至0.23 亿。同时公司以6160 万受让非凡探索（DX 品牌运营主体）44%股权，持股比例提升至80%。
    户外用品收入增长1%，大力推进去库存，旅行业务贡献收入4 亿。1）H1 户外用品板块实现收入6.8 亿，同比增长1%，归母净利润1.2 亿。在行业增速放缓背景下，公司有效执行库存优化方案，大幅降低期货采购，强化库存出清，H1 消化过季吊牌库存7.3 亿，有信心完成全年同比降低25%库存目标，为明年的增长奠定基础。
    2）旅行服务业务实现收入4 亿，亏损1638 万，处在业务转型期的易游天下亏损700 万，但已经较去年减亏明显，另外绿野中国计划正在大力拓展阶段。
    旅行业务并表及户外用品去库存拖累毛利率，资产质量稳健。1）H1 毛利率同比下降18pct 至33%。一方面是由于加大过季库存清理力度，户外用品毛利率下降2pct至49%；另一方面旅行业务并表，毛利率较低仅为4.6%，易游天下目前业务以批发为主。销售费用率下降1.8pct 至15%，管理费用率提升1.4pct 至10%，净利率下降10pct 至8.7%。2）H1 存货比年初增加0.5 亿至5.9 亿，应收账款比年初增加0.5 亿至2.2 亿。经营性现金流净额同比下降32%至-2.2 亿，主要受旅行板块影响。
    投资3 亿的绿野中国计划正在快速推进，收购优质俱乐部有望逐步落地。绿野网作为国内最大的户外社区，拥有较好的用户粉丝基础，正不断优化供应商系统，培养优秀领队KOL。H1 绿野网新增用户30 万人，实现活动报名约73 万人次。公司已经投资3 亿启动绿野中国计划，在全国20 个核心城市通过绿野合伙人形式建立全国分站，实现绿野的区域扩张，以及更好的场景化社区电商变现。首批优选的5 家俱乐部已达成战略合作共识，预计到年底会逐步实现10 家优秀俱乐部的签约。
    公司作为国内户外用品龙头，正不断完善户外社群生态体系布局，户外+旅行+体育三大事业群协同发展，今年户外业绩筑底，期待更多优质外延投资落地，维持买入评级。公司户外用品业务今年去库存，业绩筑底；旅行业务重点推动易游天下向2C 端转型，提升体验式旅行产品占比，以及实现绿野网复兴；体育板块投资基金一期已经完成，正在进行二期资金募集。公司正从户外用品品牌商，朝着户外社群生态平台的方向进化。考虑到户外用品去库存及旅行板块处在转型与拓展阶段，我们下调半年前所做的盈利预测，预计16-18 年EPS 分别为0.35/0.53/0.80 元（原预测16-17 年为0.60/0.70 元），对应PE 分别为47/31/21 倍。预计公司今年业绩筑底，员工持股与定增已经做完，后续有外延预期，维持买入评级。