上半年新建产能释放，产能利用率稳步提升。同时为了消化快速增长的产能，新销售团队持续发力，成立了全国的营销总部，并且建立了KA 直营，GT经销商客营，AFH 居家外商消通路与电商通路的营销组织，全方面抢夺市场商机，提升市占率。此外股权激励计划限制性股票的授予完成也进一步激励员工，促进收入提升。报告期内，非卷纸业务实现收入9.35 亿元，同比提升34%，卷纸业务实现收收入7.72 亿元，同比增长+36%。
    产品结构调整及产能利用率提升，业绩高速增长。报告期内，在原材料成本下降的大背景下，随着产能利用率提升，毛利率提升较快。卷纸业务毛利率达到29.60%（+4.45%），非卷纸产品结构改善背景下，高价产品（如洁柔Face 和Lotion 系列产品）占比提升促进其毛利率提升4.3 个百分点至40.95%。但因报告期内低毛利率的卷纸业务收入大幅提升，公司整体毛利率较上年同期提升1.97%至34.63%。另一方面，因加大渠道拓展力度，销售费用率提升1.07 个百分点，但管理效率的提升使管理费用率下降0.48%，同时财务费用率下降0.44%，综合来看上半年公司净利率（5.97%）提升0.64 个百分点，归属母公司净利润同比大增131.03%。
    维持“买入”评级，未来3-6 个月目标价21-23 元。上调2016-2018 年EPS 至0.42 元、0.62 元和0.90元，对应PE分别为42倍、29倍和20倍。公司预计2016年1-9月归属母公司净利润同比提升136%-166%。
    考虑到新销售团队对渠道改善的空间较大，补齐渠道短板后公司未来发展潜力巨大，并且浆价或将维持低位以及产能利用率提升也有望进一步提升毛利率和盈利能力，我们给予公司2016年50-55倍估值，对应目标价为21-23元。
    风险提示：生活用纸行业需求不及预期、渠道拓展不及预期。