①公司原有景区和酒店业务均保持稳定，出售神舟国旅、并表南苑致    可比口径不同；②收购如家丰富酒店业布局，未来着重打造轻资产运营模式；③混改、子公司管理层持股均已实现，国企改革有望深化。维持2016/17 年EPS 为0.59/0.72 元，对应目标价32.45 元，增持。
    业绩简述：公司2015 年实现营收13.33 亿元/-52.24%，归母净利1亿元/-10.97%，EPS 为0.43 元。公司2015 年因出售神舟国旅，并表南苑股份，业绩同比不可比，但其原有景区和酒店业务运营稳定。
    景区及酒店业务总体平稳，并表南苑将带来业绩新贡献。①景区及酒店业绩波动较小：南山景区营收3.55 亿元/+2.61%；酒店运营业务：北京三家产权酒店合计营收3.58 亿元/-1.14%；酒店管理业务：首旅建国营收4153 万元/-7.3%，首旅京伦2256 万元/+7.4%，欣燕都1.39亿元/+1.1%。②南苑股份2015 年并表，营收3.97 亿元，实现报表利润额3799 万元；公司经营区域走出北京，未来将成为业绩新增长点。
    收购如家形成多元化品牌经营，国企改革后续有望稳步推进。①若收购如家成功，公司将成为覆盖高中低档酒店品牌的综合酒店龙头，经营区域将从北京开拓至全国，在门店数和会员数上获得极大补充（如家门店超2200 家，会员数超4700 万）；②品牌管理输出是重点，进军非标住宿：公司着重培育轻资产运营模式，延伸“首旅”品牌的酒店管理输出业务，同时2016 年也将重点打造“首旅寒舍”中高端乡村休闲度假游；③携程入股将实现线上引流，与OTA 合作实现资源整合。④收购如家的同时公司间接完成混改，同时在子公司层面也实现了管理层持股，未来管理层激励、集团优质酒店资产注入等均可期。
    风险提示：收购如家后协同效应不及预期；行业受宏观波动影响。