投资评级与估值：我们下调盈利预测，预计16-18 年EPS 为1.11、1.3 和1.49 元（前次16-17年盈利预测为1.18 元和1.37 元），16-18 年EPS 同比增长19%、18%和15%，当前股价对应16-18 年PE 为25/21/18 倍。公司作为调味品龙头，在酱油领域销量市占率已达15-20%，市场地位稳固。调味品行业品类众多，集中度低，未来消费升级和集中度提升是大趋势。
    公司近年来通过品类扩张，成功推出了调味酱、蚝油、醋等其他新品，不断打造新增长点，未来收入稳定增长可期。通过产品结构调整，成本管控和精细化运作，净利润率稳步提升。
    维持“增持”评级。
    收入维持中速增长,酱油外品类全面开花。从品类看，除了酱油增速个位数外，其他产品均实现两位数增长。酱油全年收入67 亿元，同比增长6.6%，没有达到公司预期，其中销量增长4%，产品均价增长3%，主要是部分地区在推中高端产品的过程中，失掉了部分中低端产品的份额，影响整体销量，2016 年会强化中低端市场的运作；调味酱收入18 亿元，增长18%，其中销量增长13%，均价增长5%，结构升级趋势明显，主要通过新品实现。大单品黄豆酱体量过10 亿，估计仍维持15%左右增长，三季度推出新品私房豆豉酱效果良好；蚝油收入17.8 亿元，同比增长33%，其中销量增长30%，均价增长2%，主要受益蚝油这个品类的渗透率提升。其他品类收入9.9 亿元，主要包括食醋和料酒等。
    毛利率和净利率均稳步提升。综合毛利率42%，同比提高1.5pct，单四季度毛利率38.8%，同比略降1pct。受益各产品线结构升级，产品均价提升，酱油、调味酱和蚝油的毛利率分别提高2.4pct，3.3pct 和1.67pct。公司期间费用率稳定，销售费用12.3 亿元同比增长17%，广告费用1.85 亿元同比减少0.4 亿，而促销费达1.95 亿元增加了1.5 亿元，说明公司在品类拓展和提升市占率过程中有较大投入。15 年净利率22.2%再创新高，同比提升1pct，主要是毛利率拉动。
    2016 年仍有望维持中速增长。公司2016 年经营计划目标为收入129.9 亿元，增长15%，净利润30.12 亿元，增长20%。与15 年同比增速基本一致，在高基数和经济整体增速放缓的背景下，这样的经营目标显示了公司对自身发展的信心。同时这也符合2014 年股权激励目标，即14-17 年收入复合增速14.7%，利润复合增速20%。
    股价表现的催化剂：新品推广超预期。
    核心假设风险：收入增速放缓，食品安全事件