环网柜等传统产品毛利率优于行业平均水平。公司传统产品为环网柜，收入占比约为1/3 左右，销量连续多年领先，是环网柜领域的龙头企业。虽然近两年环网柜价格整体下降约10～12%，但公司成本控制有效，加之原材料价格也有所下行，相关产品价格仍可维持45%左右的毛利率，远超行业平均水平。销量增速基本维持在10%左右，预计后续随配网投资力度的加大，公司环网柜业务收入将进入再度提速的新阶段。
    变压器业务发展迅速，非晶变产品有望成为未来亮点。公司自2013 年开始批量生产变压器，市场份额迅速扩张，预计明年有望替代环网柜成为公司第一大业务板块。今年上半年变压器业务毛利率有所下降，一是毛利较低的油浸式变压器业务占比较高，接近一半；另外硅钢片价格上涨带动原材料价格迅速上升。但这仅是暂时现象，随着非晶合金变压器招标的不断增加，公司产品结构也有望不断优化。在今年国网第一批招标中，公司中标产品中非晶变比例超过60%，金额约9000 万元，行业排名第5 位，这部分收入有望在下半年报表中得以反映。非晶变毛利率基本维持在25%以上，而公司上半年变压器毛利率仅为11%，公司未来将集中精力发展非晶变产品，预计将有效带动产品销售结构和毛利率的改善。
    未来成长驱动因素：配网、农网投资提速+铁路市场开拓。按照国家能源局规划，2015～2020 年配网投资将增加2 万亿元，国网公司近期配网设备协议库存招标中，公司中标金额为1.24 亿元，产品包括低压电缆分支箱、箱式变电站、JP 柜等多种产品。配网投资提速将全面带动公司收入增长。此外，公司的箱变业务也积极向铁路市场拓展，预计2015 年铁路板块相关收入将突破1 亿元，随着城市轨道交通建设和铁路线路的完善，铁路板块也是驱动公司收入增长的一大动力。
    风险提示。配网投资低于预期；原材料价格波动。
    盈利预测及估值。考虑公司较为稳定的毛利率水平以及未来配网投资提速的预期，我们给予公司2015～17 年EPS 0.79/1.04/1.33 元的盈利预测，当前价38.32 元，对应P/E49/37/29x。考虑配网投资提速后，公司业绩可能超预期，加之公司小市值的特性，对标子行业估值，我们给予公司2016 年P/E40x，目标价41.60 元，首次覆盖给予“增持”评级。