人事调整逐步落地，但磨合及合作效果仍待观察，中长期价值明显低估。维持2015-2017 年EPS：1.70/2.08/2.53元（暂不考虑出售天江药业影响），参考行业平均水平给予2015 年PE32X，维持目标价55 元及“增持”评级。
    宏观经济压力凸显，收入及业绩略低于预期。公司2015 年1H 实现收入32.15 亿元，同比增长14.03 %；归母净利润为6.41 亿元，同比增长11.73 %，折合EPS：0.95 元，略低于市场预期。收入增长主要来自代理品牌花王进一步放量以及渠道深化。得益于花王在商超及母婴店渠道拓展，启初系列产品形成商超、母婴店、电商三轮驱动。
    佰草集、美加净继续受益于新品及渠道拓展，佰草集未来有望进入海外药妆、免税店等。我们预计随着旺季来临，佰草集、美加净等增速有望回升，从而拉升整体收入增速。受低毛利率花王占比提升影响，公司综合毛利率同比下降2.82pct，本期应收账款也有所上升。
    剥离资产医药资产，合资布局口腔领域，专注打造日化平台。公司拟作价23.3 亿元出售天江药业资产，收益17.9 亿，专注化妆品、日化用品和家居护理三大日化主业。同时，与片仔癀达成战略合作，拟共同出资设立家化片仔癀有限公司，经营口腔护理类产品，本次战略合作进一步完善和提升现有业务品类，从而巩固其在中国日化产业的龙头地位。公司现金流充裕，未来有望通过外延并购，进一步完善彩妆等品类结构。
    风险提示：经济持续低迷，竞争加剧，人事持续动荡。