多元扩张迈出第一步，公司优势明显、有望迅速抢占SPF 市场份额。公司合资成立SPF 种鸡场、进入SPF 鸡蛋市场，是公司多元扩张的第一步，预计未来还将有其他新业务拓展。就SPF 鸡蛋业务来说，产品的主要用途是研制和生产鸡的疫苗和疫苗检测，行业每年需求量是4000-5000 万枚，按照单价10 元/枚测算市场空间5 亿元左右，每年增长10%。就行业竞争格局来说，因国外禁止出口核心SPF 祖代鸡，国内没有大型厂商，多为引种父母代后重复繁育，从而SPF 鸡蛋性能低下、甚至失去疫苗使用效用。而合资公司是国内第一家直接引种祖代鸡繁育SPF 鸡蛋、行业内竞争优势明显，且单价略高于低端国内产品（8 元/枚），因此我们判断公司有望迅速抢占市场份额，预计2017 年项目满产后市占率有望超过50%。
    公司 2015 年正式引种繁育、2017 年满产后有望贡献盈利3000 万元，增厚EPS0.12 元。草根调研显示，预计公司大致项目进展为：2015 年先引种4 万套父母代SPF 鸡先行试验育种，2016 年引种开始逐步8万套祖代鸡。按照正常生长周期（40 多周），SPF 业务贡献利润要到2016 年、2017 年全部满产。对于业绩测算，按照30-50%毛利率测算，满产后每年贡献利润达5000 万元，益生增厚3000 万（占55%）。
    就主业禽苗看，在多篇行业专题报告中我们分析禽业股反转机会，其中益生股份量价齐升、弹性巨大，属于我们2014-15 年核心推荐标的之一。其中从行业景气来看，由于寡头联盟效用较大，且现金流受限决定祖代鸡引种下半年同比难大幅提升，预计2014 年引种100-110 万套，同比下滑40%，这是我们判断禽业股中期反转的重要逻辑基石。综合，禽业股当前机会是一轮中大级别的反转，而不是普通意义上的反弹，其行情横跨2014/15 年并有望延续到2015 年年底，因此行情的强度和高度有可能持续超越先前预期。
    按照公司正常出栏规划，2015 年益生股份出栏2000 万套父母代鸡苗和2 亿羽商品代鸡苗；而参照上述对于禽链景气预估和2011 年景气高点的单羽盈利，我们假设安全边际下，2015 年单羽商品代盈利1 元、父母代盈利5 元（2011 年景气高点是单羽盈利均是上述假设2 倍），则2015 年公司盈利将突破3 亿元。按照18-20 倍估值，公司市值空间将达到54-60 亿元（而2011 年公司市值超过50 亿，但当时产能却只有当前一半）。因SPF 业务贡献利润要到2016 年，我们暂时维持2014-16 年盈利预测，预计2014-16 年EPS 分别为0.17、1.04、0.77 元。
    鉴于禽链产能去化彻底、行业反转确定，益生股份作为禽链上游的高价格弹性标的公司，未来1 年将迎来景气回升驱动的量价利持续井喷，维持“买入”评级，目标价20.8 元，对应2015 年20xPE。