公司前3季度的营业收入较去年同期仅有小幅增长，净利润同比增速有所放缓。其中第3季度实现营业收入2.98亿元，同比减少31.7%，环比减少58.13%；实现归属于母公司净利润3113.88万元，同比增长2.24%，环比下滑73.78%。我们考虑公司单季度营业收入的波动较大很大程度上是因为项目结算的时间点不确定。前3季度综合毛利率为32.92%，同比提升5.93个百分点，主要是由于毛利率较低的给排水工程业务占比缩小所致。期间费用率为17.32%，同比提升6.86个百分点，主要是销售费用和财务费用大幅增长。销售费用同比增长100.59%主要由于公司经营规模扩大以及子公司北京碧水源净水科技有限公司推广净水器增加了销售费用。财务费用同比大幅增长725.53%主要由于项目贷款增加。实现投资收益7235万元，同比增长76.96%，主要由于BT投资业务产生的投资收益增加，投资收益增加助推整体业绩增长。
    延续“PPP”模式促异地水务市场快速扩张。公司延续独特的混合所有制“PPP”模式，推动公司膜技术不断进入新的区域水务市场，目前已涉足三十多个地区的水务市场。外埠地区的收入增长快速，预计这些异地公司后期的业绩贡献将逐步上升。国家正在对基础设施的投资实施重大改革，“PPP”模式将成为水处理行业的主流模式。公司对“PPP”模式已具备丰富经验，有望获得先发优势。
    膜产品规模化生产，有助于降低产品成本提高竞争力。公司在膜技术领域继续处于行业领先地位。公司从去年底实现了产能提升。增强型及中衬型PVDF中空纤维微滤膜和中空纤维超滤膜的年产能分别达到400万平米和200万平米，低压反渗透DF膜的年产能达到100万平米。膜产品规模化生产有助于降低产品成本，从而提高膜技术相对于传统水处理技术的竞争力。
    再生水利用工程和污水处理厂提标升级将推动MBR应用。目前再生水利用率仅约10%，国家要求到2015年达到20%以上。2013年公司建成多个地下式MBR再生水厂，成为国内许多城市再生水厂的发展趋势。2015年起实施自来水新国标，国家提出优先升级改造落后设施。预计公司滇池2万吨MBR+DF示范项目将在2014年完成，DF膜与MBR相结合，可把市政污水净化为地表III类水，也可用于家用净水器，MBR+DF膜将成为未来又一潜在的增长引擎。
    投资建议：预计业绩4 季度集中释放，维持"推荐"评级。基于4 季度是公司结算高峰，我们预计公司的业绩将于4 季度集中释放，调整公司2014-2015 年EPS 分别为1.06 元、1.46 元，对应PE 分别为26 倍、19 倍，公司目前估值已回落至历史底部区间。《水污染防治行动计划》将于年底前出台，有望推动膜技术在水处理领域的应用，公司作为国内膜法水处理龙头企业，业绩仍将较快增长，年底迎来估值切换时间窗，维持"推荐"的投资评级。 风险提示。工程结算推迟，项目拓展低于预期，市场竞争加剧，政府支付缓慢致现金流紧张。