■外币贷款多增、同业业务规模扩张促业绩超预期：一季度公司实现归属母公司净利润453.63 亿元，同比增长13.88%，拨备前利润同比增长21.2%，ROE 达19.14%。一季度利息收入和非息收入增速相当，非息占比36.3%，领先同业。首季度业绩表现较好主要是贷款规模增长明显高于过去两年同期、同业业务增加偏多同时成本收入比下降。
    存贷款、资产分别比年初增长9.1%、7.2%、8.9%。贷款的高增长主要来自外币，内地人民币贷款增长3.76%较为稳定。
    ■资产结构：买入返售业务翻倍，外币证券投资比年初明显缩减：证券投资比上年末降低0.61%。其中，人民币证券投资增长1.72%而外币证券投资降低8.30%。同业方面，买入返售业务比年初翻倍，增量高达3623 亿元。同业业务增量高使得息差环比下降。
    ■机构扁平化成效显著：一季度成本收入比较去年同期下降1.73 个百分点至24.86%，使得拨备前利润增速高出营收增速接近5 个百分点。
    公司自2013 年以来在精简增效方面的努力成效显著。
    ■不良额增加较多但拨备力度同步：季末不良率较年初上升2bp，不良贷款余额增加70 亿元，拨备覆盖率226.83%，与年初变化不大。公司在不良释放的过程中拨备计提力度相当，当季信用成本78bp，明显高于去年同期。
    ■投资建议：中行自2013 年以来的精简增效、以及受益于海外经济复苏带来的外币业务盈利提升使得基本面持续改善。目前股价对应的2014 年PE 和PB 分别为4.1 和0.66 倍，对应的2014 年股息收益率为8.17%，极具配臵价值，维持“增持-A”投资评级。