投资要点
    事项：老凤祥2013 年实现收入329.85 亿元，同比增长29.08%；归属母公司净利润8.90 亿元或EPS=1.70 元（其中嘉定马陆铅笔生产基地搬迁补偿增加利润总额1.44 亿元），同比增长45.57%；扣非净利润7.32 亿元或EPS=1.40 元，同比增长28.90%；扣非ROE=23.62%；2014 年一季度公司实现收入101.10亿元，同比增长11.22%；归属母公司净利润2.37 亿元或EPS=0.45 元，同比增长11.34%；扣非净利润2.24 亿元或EPS=0.43 元，同比增长9.89%。
    平安观点：尽管金价同比大幅下降、去年抢金潮基数较高，对今年整体增速有一定压力；但从长期来看我们仍然看好公司长期发展：1）金价下行整体需求可能下降，中小品牌经销商由于盈利能力和抗风险能力较弱，或将逐渐退出市场，老凤祥等龙头公司受益行业集中度的提升；2）已经建立的渠道和品牌优势，和优质充裕的非黄金储备，为公司品类结构的转型奠定基础，提升未来业绩和估值。
    黄金消费量仍然坚挺，非黄金占比提升推动毛利率上升
    受制于金价同比的大幅下降，公司一季度收入端增速略低于预期。我们测算老凤祥一季度加权平均终端零售价为352.3 元，同比下降约14%，据此反算公司单季黄金销售量约23.0 吨，同比增长约29%，从量的角度来看需求依然强劲。
    一季度毛利率 7.97%，同比提升0.43 个百分点，主要得益于：1）金价一季度走出10%左右的上升趋势；2）高毛利的非黄金品类增速明显快于黄金品类。一季度销售+管理费用率3.03%，同比提升0.54 个百分点，主要由于广宣促销和职工薪酬增加所致。
    外延扩张稳步推进，品牌规模优势加强
    2013 年公司新开门店323 家，其中自营银楼及专卖店8 家，加盟网点315 家。
    截至2013 年末，公司拥有门店2624 家，2014 年计划新开不少于120 家门店，提前完成十二五规划。此外，公司在自营店的创建、上游黄金加工基地的创建等方面也将有所举措，加强对黄金珠宝供应链的控制能力，实现精细化管理。
    盈利预测及投资建议
    作为国内黄金珠宝行业核心竞争力最为突出的企业，我们看好公司的长期价值。
    维持14-15 年EPS 预测为1.84 和2.30 元，现价对应14 年估值为12.8 倍，维持“强烈推荐”评级！风险提示：金价中长期持续下行冲击整体需求；非黄金品类转型受阻。