本报告读：
    公司作为煤炭行业龙头，拥有独特的煤电运一体化经营模式和难以复制的低成本优势，有效地抵御行业周期波动，而新增的煤制烯烃业务盈利好于预期，发展前景看好。
    投资要点：
    首次覆盖给予谨慎增持”评级。中国神华是国内无容臵疑的煤炭龙头，拥有独特的煤、电、运、煤化工一体化经营模式和难以复制的低成本优 势，抗风险能力较强。我们预计公司2014-2016 年EPS 为2.10/2.13/2.22元，A 股相对H 股折价近17%，给予2014 年8 倍PE，目标价16.8 元。
    失之东隅，收之桑榆，一体化模式有效地平抑行业周期波动。煤炭景气下行煤炭业务利润受损，但发电、运输和煤化工业务却从中受益，公司可充分获取煤基产业链上每一环节的利润。2011-2013 年公司业绩整体稳健，煤炭利润占比从68%持续下滑至51%，发电和运输的贡献却从32%提高到47%，煤炭和发电的毛利率形成明显的剪刀差。2013 年公司净利润同比下降5.83%，远低于大多数煤企超过60%的下滑幅度。
    发电业务效益持续提升，运输网络日益完善支撑公司大发展。1）发电业务：2013 年收入达798 亿元（+9.2%）；毛利率从2012 年的25%大幅提升至31%，装机容量达到4.18 万兆瓦，预计未来几年仍将继续增加，并且扩大发电自用煤量，成为公司发展的稳定器与增长极。2）运输业务：2013 年收入388 亿元（+20%），毛利率提升2.5%；公司以煤炭资源地为起点，战略性扩张铁路、港口、航运通道，将继续巩固公司一体化优势。
    引领新型煤化工，布局清洁能源，迈向国际化的综合能源巨头。2013 年公司收购神华集团包头煤化工公司，新增的煤制烯烃业务毛利率达35%，良好的经济性超出市场预期。我们判断，新型煤化工将迎来黄金发展期，而神华集团是煤制烯烃和煤制油领域的引领者。此外，公司拟与美国ECA 公司合作，战略性布局北美页岩气，培育未来潜在的利润点。