投资要点
    事件：
    启源装备9月15日晚间公告称，拟与韩国大荣、华邦科技、西安埃富龙共同投资设立合资公司启源（西安）大荣环保科技有限公司。合资公司注册资本金1亿元，启源装备拟出资4800万元，不高于合资公司注册资本的48%。韩国大荣以脱硝催化剂技术出资2000万元，以关键专用设备出资约1000万元；华邦科技出资1700万元，埃富龙出资500万元。启源装备对合资公司实现控股。合资公司计划在西安建设年产30000立方米的脱硝催化剂生产厂。首期9000立方米在启源装备现有园区实施，预计2014年6月底投产。整体项目拟于2014年底建成投产，项目总投资近5亿元。
    点评：
    怎么看转型？——传统业务萎缩，催化剂打开成长空间
    启源装备现有主营业务主要是电工装备和变压器组件的生产和销售。传统业务增长缓慢，在去年同期基数较低的情况下，今年上半年营收增速不到15%，营收总规模仅约1.2亿元。因此，公司依托实际控制人强大背景，设立脱硝催化剂生产合资公司，其意图实际上是谋求公司业务的转型。
    脱硝催化剂空间未来三年250亿元。环保“十二五”规划中对于火电机组脱硝具有明确的硬性要求。我们按照未来火电装机增速3%对脱硝市场进行规模测算，得出2013年至2015年间燃煤机组脱硝市场的规模大约在900亿元左右。而巨大的脱硝市场催生了可观的催化剂市场规模。脱硝催化剂市场按照业务类别分为初始投资和运营业务两部分。对于初始投资部分，催化剂成本占脱硝装臵总投资的30%-40%，按照国外经验，SCR 脱硝装臵催化剂初装量按0.8m3/MW计算；运营部分催化剂的运营寿命为3年左右。由此我们测算出2013-2015年市场需求量为56万立方米，对应市场规模大约250亿元。
    催化剂公司启源装备占48%，2014-2015年分别贡献权益净利润1080万元和5184万元。
    1） 师夷长技，波纹式脱硝催化剂填补国内空白。此次成立合资公司启源大荣环保科技，韩国大荣以脱硝催化剂技术出资2000万元，以关键专用设备出资约1000万元，占合资公司注册资本不少于30%。韩国大荣是韩国电力（KEPCO）的控股子公司，其致力于专业研发生产烟气脱硝波纹式催化剂，为韩国电力（KEPCO）提供了绝大多数的脱硝催化剂供应。韩国大荣的主要产品为DRC宽温带催化剂，可以在170℃~540℃的温度范围内达到90%以上的脱硝效率，同时可以除去二恶瑛，其产品不仅限于火力发电机组的应用，同时也应用于玻璃炉窑、垃圾焚烧炉等脱硝。