个险新单零增长，银保重回趸交老路
    净利润同比增长68.1%，净资产增长4.3%，符合预期。
    公司上半年净利润162.0亿元，每股收益0.57元，同比增长68.1%，原因是及时兑现股票盈利且减值损失下降。净资产为2306亿元，较上年末增长4.3%。剔除派息和准备金调整因素影响，净资产增长率为6.1%。
    内含价值增长7.6%，增速超预期。
    公司上半年新业务价值折合每股0.45元，同比增长0.8%，符合预期。增速好于新华（同比下降4.8%），低于太保（增长6.4%）。内含价值为每股12.9元，较上年末增长7.6%，主要源于投资改善。剔除派息和假设变动因素后，实际增长率为8.9%，表现好于新华（增长6.9%）和太保（增长5.6%）。
    由于股票及时减仓，总投资收益率大幅改善。
    上半年公司净投资收益率4.42%，低于新华（4.5%）和太保（5.0%）；总投资收益率为5.05%，高于新华（4.3%）和太保（4.8%）。简单年化综合投资收益率为4.22%，好于新华（3.94%）和太保（3.94%）。公司及时减仓，权益类投资资产较年初较少13.3%，而太保和新华分别增长9.2%和29.8%。
    银保期缴占比下降，趸交新单增长20.3%。
    公司上半年银保期缴首年保费为46.2亿元，同比下降41.4%。而趸交业务同比增长20.3%，新单中期缴占比由上年同期的15.0%降至7.9%。
    个险新单和人力零增长，难觅增长动力。
    公司上半年个险首年保费同比下降0.2%，其中期缴首年保费同比增长0.1%，增长依然乏力。公司代理人为68.4万人，同比增长0.3%，维持队伍留存已实属不易。人均首年保费为5425元/月，同比下降0.9%，件均保费和人均件数都难有提升。
    估值处于1.0倍P/EV，EV很难依靠内生性增长兑现，维持“中性”评级。
    预计2013年公司内含价值为13.6元/股，同比增长14.0%。如果公司坚持向高ROE业务转型，则资本的长期内生增长率有望提高到10%以上。若不派息，则内生资本将可以满足准备金和续期保费的持续增长，即兑现内含价值。这个假设很难成立，公司银保趸交路线与此背道而驰。维持“中性”评级。