业绩低于预期。公司上半年营业收入236981.81 万元，同比下降0.71%，净利润9718.41 万元，同比下降49.73%。上半年每股收益仅0.11 元，低于我们预期，主因是煤炭市场的疲弱使得毛利水平略有下降，同时销售难度加大带来费用提升所致。
    煤炭供应链收入增长受制于煤价。上半年公司煤炭供应链营业收入为23.60 亿元，营业成本为20.59 亿元，毛利率12.78%，较去年14%的毛利率下滑1.22PCT。参照秦皇岛港5500 大卡动力煤价格，一、二季度同比降幅均在20%左右，均价在610 元/ 吨左右，考虑公司煤炭品位，销售价格预计在550 元/吨。根据上半年收入测算，销售煤炭量预计在430 万吨左右，同比增幅预计在25%左右。我们认为公司上半年收入端未曾出现显著增长主因是煤炭价格持续下跌。我们在深度报告中预计全年公司业务量有望达到1200 万吨，同比增速在35%左右，我们认为公司在加大销售力度的努力下，全年业务量达到我们的预期存在较大可能。收入方面，目前7-8 月煤炭价格环比继续下跌，同比降幅收窄到10%左右，主要得益于去年下半年煤炭价格已经处于低位。我们认为在目前的煤炭价格基础上，下半年公司业务量弹性将有望体现在收入端。 
   煤价下跌制约毛利也制约净利。按照我们的测算公司，公司上半年吨毛利70 元/吨左右，而2009-2012 年吨毛利分别为62、104、118 和85 元/吨。煤炭价格的下跌一定程度上削弱了公司盈利空间，单吨毛利降幅为15 元/吨。我们测算公司上半年吨净利为23 元/吨，而2009-2012 年吨净利分别为12、51、64 和44 元/吨，如果单独测算今年一季度单吨毛利在41 元/吨左右，我们认为前两季度吨净利波动较大主要还是费用确认的问题。从整体来看，上半年吨毛利下降15 元/吨，吨净利下降21 元/吨。我们认为影响公司业绩的主要原因仍然是煤价下跌，但更重要的是煤炭价格下跌导致公司新市场开拓难度加大，吨费用水平也相应提升。
    维持"增持"评级。煤炭市场虽然依然疲弱，但公司维持高周转的经营策略。中报显示，公司依然维持全年4.5 亿元的净利润目标，而且从股权激励以及重组业绩承诺来看，今年净利润完成目标的概率很大。从基本面来看，我们在深度报告中主推的内贸煤集中度提升、进口煤市场增大，公司优质的供应链基因将助推其做大做强的逻辑依然不变，未来1-3 年公司业务量复合增速30%概率很大，随着煤炭市场企稳，公司业绩弹性将显现。同时保理业务将成为公司主业的重要补充， 我们暂维持公司2013-2015 的EPS 预测为0.52、0.62、0.70 元，维持"增持"评级。