投资要点
    基本符合预期，现金流充沛。我们认为公司业绩基本符合预期，营业外收入的增加使其年报利润略高于业绩快报的数据。从财务上看，昆药2012 年实现经营性现金流净流入2.13 亿左右，同比增长52.12%，利润增长质量较为健康。虽然第四季度母公司收入增速有所下滑，但全年来看收入增长仍然维持在49%的较高水平。
    天然植物药维持快速增长势头。公司的成长动力仍然主要来自于以血塞通、天眩清为代表的天然植物药系列的增长，其中血塞通冻干和天眩清的增速分别达到了85%和43%，延续了2011 年的高成长态势。在其带动下，天然植物药的整体增速达到45.14%，是公司增长的主要来源；以天然植物药为主的母公司利润2012 年增长46%，占合并报表利润增长额的80%以上。我们认为，在基药的市场拉动和公司主动市场拓展的带动下，血塞通和天眩清产品有望在未来几年继续保持快速的增长态势，仍将是公司主要的利润来源。
    子公司利润改善，整体市值成长空间较大。扣除母公司的报表来分析，昆药子公司的合计利润增速由2011 年的11%上升到24%左右。其中昆明中药厂实现收入2.6 亿，实现净利润2410 万元，同比增长55.29%；贝克诺顿的利润增速也由2011 年的14.3%回升到29%左右，利润改善明显；改善持续性值得继续关注。我们认为，昆药拥有血塞通、天麻素两大天然植物药系列，同时拥有具众多中药品种的昆明中药厂以及TEVA 在国内的主要合资平台贝克诺顿，其66 亿左右的市值仍显偏小，长期看具备较大的成长空间。
    财务与估值
    我们维持公司2013-2014 年0.79 和1.04 元的业绩预测，新增2015 年每股收益预测为1.35 元，维持可比公司估值并给与一定溢价，维持目标价24.60 元，对应2013 年PE31 倍，维持公司买入评级。
    风险提示：药品价格管制，中药材价格波动，增发进度，新版基药。