辅酶Q10、VA 量价齐升，成本费用拖累业绩下滑。公司2011 年实现营业收入5.78 亿元，同比增长7.77%；归属母公司的净利润1.32 亿元，同比下降6.64%，EPS1.47 元，低于我们的预期，主要是原材料价格上涨，使工业毛利率减少2.7个百分点，同时技术开发费、上市费用等大幅上升。分配预案为每10 股派发6元现金（含税），以资本公积金每10 股转增10 股。公司积极开拓国内市场，国内销售同比增长30.58%，辅酶Q10 销售达2 亿元，增速达22%，VA 增长12.3%。受欧债危机的影响，需求减少伴随去库存化，国外销售同比减少1.76%。
    VD3 价格维持强势，VA 量价趋暖。VD3 成交价由年初的160-170 元/公斤上涨至230-250 元/公斤（出口价26-28 美元/公斤），由于价格看涨，公司倾向于签订短单。由于原料羊毛脂货源紧缺且持续涨价，国外巨头DSM 等因原料限制已改用VD3 油生产VD3 粉，中国拥有全球最大的洗毛量，预计今年羊毛脂将延续短缺趋势，VD3 价格将维持强势，均价同比提高10%-20%。公司期末存货翻倍增长，主要增加胆固醇储备以稳定生产成本。渠道库存见底，补栏需求带动饲料添加剂市场回暖。公司从2 月初开始VA 生产线满产，价格同比增长10%-15%。由于去年VA 价格呈现A 字型，一、四季度VA 对业绩贡献较大。
    辅酶Q10 产能释放，DHA、ARA 市场开拓。公司辅酶Q10 产量约占全球25%，最大的客户是美国保健品巨头NBTY，定价权优势将保证产品价格稳中有升。
    新增发酵罐体积960 立方米项目预计今年上半年完工，进一步扩大辅酶Q10 的市场占有率。DHA、ARA 已完成技改，公司积极与伊利、贝因美等确定供货协议。由于内蒙古原料（玉米）和能耗价格较沿海低1/3 以上，公司可能先采取价格战方式获得市场份额。国际巨头马泰克配方专利将于2014 年8 月到期，公司也在筹备与国外保健品和奶粉企业的合作。
    股东全力支持，给予增持评级。公司二股东中牧集团每年按市场价从公司采购约200 吨VA，100 吨VD3，对销量产生一定保障。预计公司2012-2014 年EPS为1.68 元、1.92 元、2.16 元，对应估值为21、18、16 倍，给予增持评级。
    风险提示：国际经济复苏不明朗的情况下，产品销量和价格存在波动风险。