资产减值损失拖累业绩，期待治理改善带来业绩增长
    公司2011 年业绩大幅增长，但是4 季度由于计提了资产减值损失以及行业下滑和新开门店影响而出现亏损。未来公司治理的改善是有望带来业绩释放，且自有物业较多能够带来较高的安全边界。
    结论与建议：
     2011 年业绩：公司2011 年实现营业收入304.03 亿元，同比增长24.9%，实现归属上市公司股东净利润2.73 亿元，同比增长124.83%，实现每股收益0.93 元。公司4Q 针对收购淄博商厦计提了商誉减值及部分坏账损失合计6165 万元，扣除该部分影响全年净利润3.35 亿元，YOY 增长175%，低于我们的预期约8%。4Q 单季公司实现营收76.75 亿元，YOY 增长17.3%，单季亏损4300 万元，扣除资产减值损失的影响公司净利润1865 万元。
     业绩增长原因：前三季度公司在营收大幅增长的同时实现了费用的控制，净利润增长187%，为全年净利润大幅增长打下基础。公司利润不如预期的原因一方面是4Q 行业整体下滑对公司产生了一定程度的影响；另一方面9-12 月公司新开百货门店7 家，营业面积合计增加了25.8 万平米，虽然4Q 毛利润率提高了1.7 个百分点至18.9%，但是新开门店造成营业和管理费用合计提高了1.7 个百分点至17%，对公司业绩产生不利影响。
     2011 新店开业较多：大商股份目前仍然是在国内规模最大的百货业上市公司之一，共拥有百货门店超过80 家，同时拥有超市和家电连锁业务。
    公司1 月收购了淄博商厦60%股权获得各类门店9 家，此外全年新开百货门店11 家，及1 家超市和2 家电器门店，新开店速度明显快于往年。
     公司治理：2011 年4Q 原国资背景股东大连国商再次减持大商股份22 万股，目前持有上市公司股权的8.62%。上市公司的主要管理者大连大商国际持有公司总股本的8.81%，第一大股东的地位进一步稳固，但是持股比例未有实质提高，对于公司的控制能力尚不足，因此业绩释放的动力仍然受到抑制。公司2011 年的经营性现金净流入27.22 亿元，明显高于净利润；公司的净利润率为0.9%，仍然大幅低于行业平均3%的水准；PS 为0.28 低于行业平均的0.98。若公司治理结构进一步改善，未来净利润的提高空间巨大。
     盈利预测：预计公司2012、2013 年将实现净利润3.63 亿元和4.99 亿元，分别同比增长32.5%和37.5%，对应的EPS 为1.23 元和1.7 元，目前股价对应的PE 为23.7 倍和17.2 倍，鉴于公司业绩长期有较大改善空间，且持有150 万平米自有物业给予公司资产安全边界，维持买入的投资建议，目标价37 元，对应2012 年30 倍PE。