投资要点：
    1．事件
    公司发布年报，2011年实现营业收入3282亿元，同比增长18.5%，其中利息净收入增长17.6%至2281亿元。归属于母公司净利润约1242亿元，同比增长18.9%。较我们的预测高了0.8个百分点，主要原因是四季度费用控制力度略超预期。
    2．我们的分析与判断
    费用控制得力，2011 年净利润同比增长18.9%。主要原因是：1）利息净收入同比增长17.6%，其中净息差同比提升5BP 至2.12%，生息资产日均余额同比增长14.81%；2）非息净收入同比增长20.8%，非息收入占比达到30.5%；3）营业收入同比增长18.5%；4）费用控制得力，成本收入比下降1 个百分点至33.07%，营业费用同比增15.3%；5）信贷成本稳定，全年0.32%，计提减值准备193 亿元，同比增49%。
    净息差环比提升10BP。NIM 由三季度的2.08%升至四季度2.18%。公司全年净息差表现偏稳，但四季度表现有所加强，主要是利息净收入环比增速（6.44%）大大快于生息资产增速（1.74%）。从公司币种贡献来看，外币业务显著拉低本币息差；从资产负债来看，公司付息成本与其他三大行相比偏高。一季度公司有2.4 万亿贷款（占贷款总额的43%）进行重定价，我们认为公司今年仍将显著受益于加息效应。
    四季度存款增长8471 亿元。四季度存款增长有5611 亿元是由结构性存款分类为存款所致。全年存款增长1.28 万亿，同比增长17%，增速居四大行之首。
    资产质量平稳，关注类贷款、逾期贷款上升需关注。不良贷款余额为633 亿元，同比增加8 亿元，考虑核销因素，不良贷款生成同比下降；不良贷款率0.98%，同比下降18BP。关注类贷款余额为1925 亿元，同比增加445 亿元，逾期贷款余额为681 亿元，同比增加54 亿元。
    3．投资建议
    小幅调整盈利预测，预计12/13/14 年实现净利1445/1611/1806 亿元，对应EPS 为0.52/0.58/0.65 元。按2.92 元的股价计算，对应各年PE 为5.6x/5.1x/4.5x，PB 为1.0x/0.9x/0.8x。
    我们维持前期观点，进行资产负债结构调整可能将是公司长期考虑的主要工作；公司估值相对较低，维持“谨慎推荐”评级。