投资要点：
    业绩符合预期，同比增逾六成，处于快速恢复增长通道。11 年营业收入/归母净利润16.8/1.9 亿元，同比增长62%/61%，EPS0.19 元，与我们预期一致。业绩仍处快速恢复增长期，国贸3A 逐步运营成熟将持续推动收入增长，而折旧摊销相对固定，随着公司逐步偿还借款财务费用将逐年减少。从单季数据更能看出净利润快速增长趋势，11 年1-4 季度单季EPS 分别为0.01、0.05、0.06、0.07 元。预计12年全年EPS0.35 元，同比接近翻番。此外，公司长期有息负债主要为32 亿元浮动利率借款，未来若降息将构成利好，降息50 个基点净利润将增加0.12 亿元。
    3A 写字楼12 年有望达到满租，租金水平将继续快速提升。11 年平均出租率70%，较10 年提高30 个百分点；平均租金425 元/平米，较一二期高出20%。基于对3A写字楼超一流的地段、品质、服务构筑的强大竞争优势，以及未来3-5 年内CBD 区域甲级写字楼供应持续短缺的判断，我们认为12 年末3A 写字楼有望达到满租状态。
    由于招租顺序为从低层向高层，高层租金相对较高，最高层可达800 元/平米/月以上，因此平均租金水平将继续快速提升，预计满租状态下将超过500 元/平米/月。
    3A 商城尚在培育期，出租率提升较快，但租金水平提升尚需时间。11 年平均出租率已达85%，预计12 年也将达到满租；但租金水平仅为610 元/平米/月，低于一二期，除去超市、影院占比较大的影响外，主要原因是刚开业人气需要逐步提升。
    国贸大酒店成为新的主要收入来源之一，“增收不增利”的情况有所改善。11 年实现收入3.5 亿元，占比21%，仅次于写字楼和商城。其中客房、餐饮收入三七开，下半年经营状况有所提升，客房出租率由上半年的43%提高至59%，餐饮收入较上半年提升15%。酒店全年仍处于亏损状态，营业利润率-32%，但较10 年提高40 个百分点。公司正努力利用自身品牌优势举办更多大型会议活动以提高酒店收入。
    作为国内租赁物业开发经营龙头，我们看好公司短中长期增长潜力和竞争优势。短期内正处业绩快速恢复增长通道，长期内受益于一线城市核心地段优质商业物业价值重估，而且筹备中的国贸3B 预留了下一个跨越式增长空间。控股股东持续增持显示对公司信心。12-14 年EPS0.35、0.44、0.49 元，RNAV15.4 元，目前股价6.8折交易，投资价值低估。目标价12.3 元，RNAV8 折，再次推荐。
    风险提示：关注3A 招租低于预期，国内外宏观经济形势变化引发租金水平波动等风险。