主要亮点 (1)战略领先及经营灵活的优势凸显无疑。公司一方面通过调整贷款结构加大战略业务"商贷通"的倾斜力度,另一方面及时加大了同业和买入返售资产占比，提高了资产收益率。根据我们计算，民生全年净息差提升了23bp，领先同业。(2)存款增长较快，存贷比有所改善。全年存款增幅高于贷款增速2.12 个百分点，而四季度环比增速更是全年最高，从而使得存贷比从三季度末的75.54%下降到年末的73.28%。再考虑到500 亿金融债的发行， 预计负债约束的弱化将有助于今年贷款增速高于去年。(3)中间业务快速发展，含金量较高。全年净非利息收入增幅97.27%；手续费及佣金净收入151.01 亿元，增幅82.18%。(4)成本收入比持续改善，运营效率提升。2011 年成本收入比为35.61%，同比下降约4 个百分点。 主要问题 (1)四季度经营效益下降。主要原因在于净手续费收入大幅减少14.66%，同时净利息收入环比上升幅度继续下降。(2) 不良苗头显现。从四季度环比来看，关注类贷款的迁徙率从三季度末的19.6%上升到四季度末的26.9%，不良生成率也从0.03%升至0.21%。但总的来说，整体的不良率仍处于历史最低水平。(3) 商贷通增长放缓。虽然不排除有贷款额度限制以及主动控制的原因，但如果经济继续下滑，企业需求可能也将减少；其次，去年商贷通利率上浮最高达40%，继续爬升的空间有限。 业绩高增，维持买入评级 预计2011 年-2013 年每股收益1.05 元、1.30 元、1.60 元，对应PE 分别为6.00、4.82 倍；PB 分别为1.31、1.08 倍，维持"买入"评级。