京能热电为北京最大的热电企业。近年来，公司在蒙东、蒙西和山西等煤炭资源地区建设电厂。随着2011 年底山西电厂的投产，公司装机容量将增加33%至238 万千瓦。
    公司目前的盈利点主要来自北京石景山热电、参股矿酸刺沟煤矿；2010 年投产的两个内蒙电厂盈利较弱。实际控制人京能集团2010 年承诺3 年内将其煤电热业务注入上市公司；京能集团（含上市公司）现有资产的净利润及投产装机容量均为公司的5 倍左右，为公司提供广阔的外延增长空间。我们认为公司未来主要看点在于京能集团资产注入的进度及方式。
    主要发现
    在建电厂年底投产，装机容量增加33%。公司现有运营电厂3 个，装机容量178 万千瓦；在建电厂1 个，装机容量60 万千瓦（2011 年底投产）。我们预计上述4 个电厂的稳态发电量为125 亿吨，较2011 年增加39%。
    石景山电厂及参股矿为主要利润来源。2011 年上半年，87%的净利润来自石景山热电；30%的净利润来自参股矿酸刺沟煤矿（1,200 万吨/年产能）。石景山热电及酸刺沟煤矿的经营稳定，为公司的主要业绩来源。
    新电厂增产不增利。京泰发电和京科发电分别于2010年4 和5 月投产。京泰发电为酸刺沟煤矿的坑口电厂，燃煤成本低，但上网电价也低，盈利能力一般；京科发电主要输往辽宁，辽宁省新增电力需求较弱。京科发电缺乏稳定的大需求客户，发电利用小时不足导致亏损。短期内，我们预计两个电厂的盈利能力提升空间不大。
    京能集团承诺 3 年内注入煤电业务。2010 年9 月，实际控制人京能集团承诺力争用3 年左右时间，将京能集团煤电资产及燃煤热力项目注入上市公司。2010年，京能集团（含上市公司）净利润14.2 亿元，为上市公司的5.2 倍；控股装机容量887 万千瓦，为上市公司的5 倍。
    即将进入增发解禁期，目前股价低于增发价。公司2010 年底，以发行价格9.92 元（除权后折算8.27 元），定向增发8,266 万股。新增股票将于2011 年12 月30日解禁，目前股价低于增发价格。
    风险因素
    根据万得统计，截至11 月17 日，公司2012 年的市盈率为18 倍，为行业平均水平。我们认为目前的股价已经包含了部分资产注入的预期，未来看点在于资产注入的进度及方式。