报告摘要：
    运营表现：收入同比增长16.23%，净利润同比增长31.26%，符合预期。【】。2011年1-9月公司实现营业收入77.42亿元，同比增长16.23%；实现归属于上市公司股东的净利润8.59亿元，同比增长31.26%，实现EPS1.24元，业绩符合预期。【】。经营活动产生的现金流净额为-3.68亿元，现金流量大幅低于净利润的主要原因是应收票据和应收账款的大幅增长，反映出子公司省医药商业公司作为医药流通企业对运营资金的需求较强。公司披露其应收票据主要为银行承兑汇票，由于当前贴现率较高，公司在货币资金较为充沛的情况下，没有对应收票据进行贴现。此外，公司为了应对中药材的价格上涨，三季度继续战略性增加了原材料库存是经营性现金流为负的另一个主要原因。
    分板块观察：预计工业收入增速2倍于商业收入增速，资产质量优良。我们预计报告期内医药工业收入同比增长超过20%，医药商业收入同比增长10.00%以上。药品事业部收入增速在20%以上，其中中央产品增速在15-20%之间，普药由于品种数量的增加增速在20%以上，透皮制剂增速在30%左右；健康事业部收入增速在25%左右，房地产业务由于限购政策大幅低于预期。前三季度公司强化内部管理，盈利能力得到提升。整体管理费用率为2.60%，同比上升了0.3 个百分点，销售费用率为15.5%，同比下降了0.5个百分点，考虑到公司整体搬迁、工业收入增速2倍于商业收入增速，我们认为公司费用控制较为合理。扣非后公司平均净资产收益率提升了0.47%。
    未来关注：整体搬迁后产能释放、健康事业部的拓展与沿产业链外延式扩张。
    10月初公司新基地启用，行政、物流以及部分生产线（已经完成GMP认证的片剂、胶囊剂与颗粒剂生产线）完成搬迁，整体搬迁完成后将带来产能释放。在此基础上，公司将构建“新白药、大健康” 新的产业格局和新的品牌内涵，我们看好公司在大健康领域复制白药牙膏的成功模式、向洗护领域、药妆领域的发展前景。我们也看好公司依托管理团队较强的职业能力与执行力，在行业内启动外延式扩张，对医药资源进行整合，我们预期公司会继续保持健康快速的发展。
    小幅调低盈利预测，维持“买入-A”的投资评级和6个月目标价73元。我们重新审视了我们的盈利预测，我们之前对公司的收入增长偏于乐观，我们小幅调低了2011-2013年的每股收益预测至1.76、2.32和2.95元（原来预测是1.82、2.51和3.34）元。由于估值基期前移，我们维持6个月目标价73元和“买入-A”的投资评级。
    风险提示：日化领域的竞争风险、中药材等原材料成本上升的风险