公司公布前三季业绩：1-9月收入27.74亿元，yoy+6.84%；归母净利润1.11亿元，yoy-21.66%。其中Q3单季实现营收8.65亿元/yoy+7.17%，归母净利润0.29亿元/yoy-13.40%，扣非归母净利润0.29亿元/yoy+13.71%，为24Q4以来单季扣非同比首次转正。前三季度公司化妆品板块新品牌及新品类销售快速起量，销售延续快增趋势，高毛利单品占比提升下毛利率同比提升显著，带动盈利能力提升。我们预计Q4颐莲水光精华面膜继续放量；瑷尔博士王浆酸系列及287系列爬坡；珂谧凭借差异化定位延续快增。维持“买入”评级。
　　化妆品板块：颐莲基本盘稳固，珂谧继续保持高增长
　　2026Q1-3，化妆品板块实现营业收入18.43亿元/yoy+17.51%。颐莲品牌实现营业收入9.15亿元/yoy+16.35%；瑷尔博士品牌实现营业收入5.77亿元/yoy-10.74%；珂谧品牌实现营业收入2.65亿元，yoy+243.49%。报告期内，颐莲依托喷雾系列稳定基本盘，高毛利新品水光精华面膜拉动销售增长；瑷尔博士丰富产品系列，287系列新增287面霜，王浆酸系列上市首款抗老精华油；珂谧持续巩固穿膜胶原大单品的优势，胶原次抛在抖音、快手等平台取得销售突破。
　　医药板块短期承压，原料高端化推进
　　2026Q1-3，医药板块实现营业收入2.32亿元/yoy-24.03%。受集采扩围政策影响，公司主要产品施沛特注射液前三季度销量有所下滑，收入端承压。面对经营挑战，公司加快营销结构调整，聚焦核心产品，深耕重点渠道，丹皮酚软膏、小儿解感颗粒等核心单品保持稳健增长态势；克立硼罗软膏获得药品注册证书。原料及添加剂板块实现营业收入2.83亿元，yoy+2.46%，公司继续聚焦医药级高附加值生物活性物赛道,医药级原料销售收入yoy+9.37%。
　　高毛利产品占比提升带动毛利率持续优化
　　1）毛利端：26Q3毛利率53.41%/yoy+3.90pct。26Q1-3毛利率56.00%/yoy+4.53pct。分板块看：2026Q1-3化妆品板块毛利率67.20%/yoy+5.96pct，主因颐莲/珂谧高毛利单品水光精华面膜/胶原次抛等占比提升带动；2026Q1-3医药板块毛利率45.41%/yoy-6.86pct，受集采扩围政策影响；2026Q1-3原料及添加剂板块毛利率42.85%/yoy+2.59pct。2）费用端：26Q3销售费用率40.26%/yoy+3.01pct，我们认为主因新品营销推广较多，管理费用率4.71%/yoy-0.28pct，研发费用率3.88%/yoy-0.69pct，财务费用率-0.59%/yoy+0.35pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司瑷尔博士品牌仍处调整期，医药业务受到集采扩围影响营收有所下滑，我们下调公司26-28E营收预测至39.12/43.68/48.19亿元（较前值分别调整-3.33%/-3.38%/-3.24%），同时考虑公司前三季度销售费用率同比提升较显著，产品结构变化带来毛利率提升有一定对冲，下调26-28年归母净利润至1.89/2.63/3.39亿元（较前值分别调整-25.95%/-25.97%/-21.72%）。我们估计公司化妆品/药品/原料业务27年归母净利润分别为1.90/0.34/0.39亿元，参考可比公司iFinD 27E一致预测20/14/27倍，考虑公司化妆品大单品势能延续且产品结构持续优化，原料板块布局生物活性物赛道，分别给予30/14/29倍27PE，对应目标市值57.0/4.7/11.4亿元，总市值73.1亿元，下调目标价至7.19元（前值8.20元，对应35/16/28倍26PE）。
　　风险提示：国企改革进展较慢；业绩增速放缓；行业竞争加剧。