回顾2005年汇改以来的人民币汇率史，趋势性行情的拐点往往由外部因素扣动扳机：2005年721汇改后的升值、2008年国际金融危机后近两年的汇率稳定、2010年汇改重启后的升值，再到2015年811汇改后的贬值、2019年破7，直至2026年的台阶式升值。贸易差额、货币政策周期是决定汇率中枢的市场性因素，而外部政治议程则往往在政治经济学的维度决定拐点的时机与汇率升降的节奏。
　　2026年外部的焦点是我国高额货物贸易顺差：截至9月，滚动12个月顺差约1.25万亿美元，约占全球GDP的1%。G20会议上，顺差被置于多边议程中心。人民银行行长潘功胜重申我国无意通过汇率贬值获取贸易优势，并指出汇率解决不了贸易逆差，政策重心在于扩大内需、保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
　　我国顺差的国别结构也发生了深刻变化，对美直接顺差明显收窄，对欧顺差持续扩大，对东盟顺差主要体现转口特征，这也影响了不同经济体对我国的贸易态度。当下，外部因素的不同来源之间目标并不统一。美国受美元储备货币地位、资本项下融资需求和输入性通胀约束，并不追求弱美元，主要依靠关税、出口管制和投资审查等非汇率措施；欧洲一以贯之地更看重汇率这一市场机制对贸易的调节，广场协议时期即是如此，并持续推动多边汇率监督议题。九个维度的对比后，可以确信的是1985年广场协议在当前不具备形成条件。
　　基准情形下，参考2010—2014年渐进升值阶段，我们认为人民币延续慢升值格局，年化幅度约3%—5%，2026年末在岸价运行于6.6—6.7区间，事件窗口（多边会议、元首峰会等）前后可能出现阶段性快速调整；2027年中枢可能进一步移至6.3—6.5。
　　风险提示：超预期升值的风险在于美欧的联合施压，以及中国贸易顺差继续扩大；超预期贬值的风险在于中美关系恶化，以及中国对外顺差的超预期收敛