核心观点
　　公司是业绩确定性强的头部酒企之一，得益于优秀的库存管控能力+产品生命周期向上+竞争格局较优，公司有望实现省内份额继续提升、省外市场持续扩张，叠加费用管控+降本增效+潜在结构修复下利润率有望提升，目前利润率较此前有5个点的修复空间，收入利润有望超预期。我们看好公司26年能稳住百亿收入，重视周期拐点下的投资价值，继续推荐。
　　简评
　　一、一句话逻辑
　　公司是业绩确定性强的头部酒企之一，得益于优秀的库存管控能力+产品生命周期向上+竞争格局较优，公司有望实现省内份额提升、省外持续扩张，叠加利润率较此前有5个点的修复空间，收入利润有望超预期。
　　二、超预期逻辑和驱动因素
　　1、超预期逻辑：
　　市场担忧：1）白酒行业仍处调整期，公司在调整期内仍维持高库存经营模式，未来或面临去化库存的风险；2）公司省内面临增长天花板、省外尚未有较大体量的样板市场，中长期增长动能受限；3）公司调整期内依托百元价位的淡雅产品放量，核心单品四开对开受次高端价位承压影响较大，利润率表现或承压。
　　我们认为：1）公司具备优秀的数字化系统，库存管控能力优秀，当前处于难得的品牌势能向上、消费者复购向好的阶段，因此现阶段公司具备较高库存运行的能力和条件，且与公司追求份额提升的战略目标匹配。2）公司省内发展仍不平衡不充分，苏中、苏南均有成长空间，省外山东、安徽市场已有起色，应重视弱势市场的非线性成长曲线。3）公司成本及费用管控优秀，26H1利润率保持稳定。我们预计26年收入有望稳住百亿规模，归母净利润有望达26亿元，对应净利率约25.52%，明后年收入利润有望实现高单的复合增长，且考虑到2016-2024年公司净利率水平均在30%以上，利润率提升或有超预期可能。
　　短期核心驱动：【收入端】终端真实动销回暖+省内份额提升+省外渗透率提升，带动回款收入修复；【利润端】费用投放克制+生产端降本增效，利润率表现稳定，未来行业周期向上利好次高端价位复苏，或有潜在利润率提升空间
　　 2、预期差1——公司品牌势能和消费者复购或超预期，支撑较高库存良性运营模式
　　市场对公司的核心担忧来自于26年以来公司库存去化的幅度相比部分同行较少，进而担忧明后年公司重回去库存阶段的收入业绩下滑风险。
　　我们认为公司基于以下几个方面构建了兼顾稳健和进取的高库存运营模式：
　　1）企业文化掌舵方向：今世缘的企业文化中突出强调了“稳”和“进”的平衡，公司坚持把稳中求进、以进促稳、先立后破的要求贯穿各项工作之中，并且以销售总胡总为代表的大部分高管均是在2014年便担任高管职位，具有上一轮穿越周期的经验，因此公司不会透支明年来压高今年业绩。
　　2）品牌势能和消费者复购领先竞品：从产品生命周期角度考虑，近几年四开、对开处于成熟期，V3、淡雅处于成长期，近年来淡雅放量高增得益于国缘品牌势能高、消费者对百元价位的需求显著提升，目前省内淡雅已成为百元价位的第一单品，处于生命周期的向上阶段，高动销高周转是高库存运行模式的支撑。
　　3）数字化体系提升库存监控效率：今世缘是国家“白酒电子溯源技术应用与研究示范企业”，率先在白酒行业使用工业互联网标识解析，实现产品追溯、防伪防窜、市场营销三大场景应用，2026年3月进一步成立了数字化营销中心，负责构建全流程数字化运营体系。数字化体系的完备赋能公司在渠道库存监控上的及时性、准确性，帮助公司在避免库存超过红线的前提下提升市场份额。
　　3、预期差2——省内白酒容量修复空间和份额提升或超预期，省外非线性成长或超预期
　　市场担忧在白酒缩量竞争的环境下，公司省内发展的天花板有限，省外虽近几年有所增长，但省外总体增速不高、规模不大，担忧未来公司的市场发展潜力。
　　我们认为公司省内发展仍不平衡不充分，苏中、苏南均有成长空间，省外山东、安徽市场已有起色，应重视弱势市场的非线性成长曲线。
　　1）省内：江苏为白酒消费大省，我们认为未来公司省内规模的扩张同时得益于省内白酒容量的修复+市场份额的持续提升。①省内白酒容量修复：2025年今世缘省内收入91亿、洋河省内收入86亿，而巅峰期今世缘24年省内收入106亿、洋河23年省内收入144亿，若以两大龙头合计江苏市占率50%测算，则省内白酒容量自500亿元下降至350亿元，江苏省白酒市场容量缩水约30%，而酒协发布的2025年白酒规上白酒企业销售收入同比下滑7.5%，2025年白酒上市公司合计收入下滑18%，江苏省市场容量下滑超过行业或主因外部因素，未来市场容量具有修复弹性。②省内市场份额提升：26H1今世缘省内收入57亿元、洋河省内收入44亿元，26H1报告期内今世缘省内经销商数量增加16家、洋河省内经销商数量减少116家，由于洋河仍处调整期，25年以来今世缘省内份额占比已超越洋河，且淡雅已成为省内百元价位第一大单品，目前公司以份额持续提升作为战略目标，且今世缘品牌势能和消费者复购延续较优表现，我