事件：公司发布2026年中期业绩公告，2026H1实现收入72.09亿元，同比增长19.9%；实现毛利23.22亿元，同比增长3.5%；实现期内溢利5.72亿元，同比增长16.2%。
　　HNB进入规模化放量阶段，ToB业务增长动能持续强化，第二增长曲线逐步清晰。2026H1公司ToB业务实现收入59.10亿元，同比增长24.7%；其中HNB业务收入9.62亿元，同比增长322.1%。随着核心客户持续拓展市场及多客户策略推进，HNB有望由单一客户放量进一步迈向平台化增长。
　　传统电子雾化业务基本盘保持韧性，欧洲高增叠加美国合规新品推进，有望打开进一步修复空间。2026H1 ToB电子雾化及特殊用途雾化产品收入48.01亿元，同比增长9.3%；其中欧洲及其他国家和地区收入32.50亿元，同比增长29.7%，高价值ODM客户策略持续兑现。美国市场收入14.93亿元，同比下降15.6%，主要受核心客户主动调整产品组合影响。与此同时，美国电子雾化监管及执法路径逐步明晰，主要客户正筹划推出新的合规产品。当前美国业务更多体现为产品切换带来的阶段性承压，随着合规新品陆续上市，收入表现有望逐步改善，并与欧洲市场增长及HNB放量共同支撑公司后续收入增长。
　　研发投入进一步聚焦HNB等核心赛道，技术平台复用及多客户商业化有望夯实中长期成长基础。2026H1公司研发开支8.45亿元，同比增长16.9%；其中电子尼古丁传输系统研发投入6.45亿元，同比增长34.7%，占研发投入比重升至76.3%，主要由于持续加大HNB业务投入。同期公司全球新增专利申请1101件，其中发明专利739件，并已构建陶瓷加热、精密液体输送、智能温控等技术平台。
　　雾化医疗稳步推进，外部融资有望加快价值释放。2026H1雾化医疗业务实现收入1.47亿元，同比增长24.8%，传思生物与美国领先生物制药公司的共同开发项目持续推进；2026年5月FDA受理其第三份ANDA。此外，公司正积极推进传思生物对外股权融资，以释放其商业价值并降低对集团利润和现金流的影响。
　　盈利预测：随着公司HNB业务加速放量，ToB业务持续拓展，叠加电子雾化核心客户合作深化及美国合规新品逐步推进，公司收入增长动能有望延续；同时，研发资源向HNB等高成长赛道倾斜、生产效率提升及费用管控优化，有望推动盈利能力逐步修复。此外，雾化医疗业务融资推进及商业化进展，有望进一步释放长期成长潜力。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为12.42/19.06/24.32亿元，同比增长16.73%/53.46%/27.61%，对应PE分别为47/30/24倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：HNB业务放量及多客户拓展不及预期；美国电子雾化监管政策变化及合规新品推广不及预期；电子雾化行业竞争加剧；雾化医疗业务商业化及外部融资进展不及预期；海外经营环境变化；汇率波动。