云天化公布上半年业绩：2026年H1实现营收228亿元（yoy-9%），归母净利29.3亿元（yoy+6%），扣非净利28.7亿元（yoy+7%）。其中Q2实现营收108亿元（yoy-10%，qoq-10%），归母净利15.1亿元（yoy+2%，qoq+6%）。公司Q2归母净利基本符合我们前瞻预期（14.5亿元）。考虑到磷产业链景气有望维持，公司具备稀缺产能优势，且高股息率有望保持，维持“买入”评级。
　　成本抬升下磷肥价格同比上涨，饲钙及磷酸铁需求向好
　　26H1磷铵销量同比-3%至216万吨，成本抬升等助力下，磷肥均价同比+20%至3785元/吨，营收同比+17%至82亿元，毛利率同比-9.9pct至29.3%，主要系原料硫磺价格上涨；尿素销量同比-6%至138万吨，由于供需面相对不佳，均价同比-1%至1737元/吨，营收同比-7%至24亿元，毛利率同比-1.6pct至14.7%；复合肥需求较好且成本抬升助力价格，销量同比+26%至124万吨，均价同比+6%至3362元/吨，营收同比+33%至42亿元，毛利率同比-4.8pct至9.4%；饲钙销量同比+2%至26万吨，由于下游及出口需求较好，均价同比+24%至5085元/吨，营收同比+27%至13亿元，毛利率同比+5.7pct至40.1%。新能源需求持续增长下，磷酸铁产能利用率提升，销量5万吨，均价为1.1万元/吨，营收5.4亿元。26H1综合毛利率同比+1.7pct至20.9%，期间费用率同比-0.4pct至4.1%。
　　磷产业链景气有望维持，成本端硫磺影响未来或有所减弱
　　据百川盈孚，截至8月17日，国内二铵/一铵/磷矿石/尿素价格为0.44/0.44/0.10/0.17万元/吨，较3月底+11%/+12%/0%/-7%，成本端支撑及需求较好等因素推动磷肥价格上涨，磷矿石因资源品属性及新能源需求较好等因素景气仍处历史较高位置。据彭博等，截至8月14日，海外二铵（美湾）/尿素（中东颗粒）价格796.5/445美元/吨，因地缘冲突等因素海外氮磷肥价格有所走高，后续或利好国内出口型企业。磷肥成本方面，8月17日硫磺价格较6月最高价-16%至8941元/吨，成本端压力近期有所缓解。此外，受益于国内硫磺保供政策以及未来公司磷石膏制酸项目推进，成本端压力有望进一步缓解。据26年半年报，公司26年半年度拟向全体股东每10股派发现金红利2元。在建项目方面，参股公司聚磷新材取得镇雄县碗厂磷矿采矿权，磷矿资源24.38亿吨，现正推进1000万吨/年采矿工程项目建设。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润为55/60/62亿元的预测，26-28年同比+7%/+8%/+4%，对应EPS为3.03/3.27/3.39元。参考可比公司26年平均14xPE的Wind一致预期，给予公司26年14xPE估值，目标价43.38元（前值为48.48元，对应26年16xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期