核心观点
　　二季度，安琪国内销售同增16.07%，延续较强表现，预计YE、干酵母表现回升，酵母蛋白增长迅猛，且糖厂并表增厚业绩。国外受美伊冲突等因素影响订单增速放缓，预计下半年加速回补。利润端，成本红利带动毛利率提升，而汇兑损失大幅增加。展望全年，国内需求复苏为收入双位数以上增长注入强心剂，酵母蛋白市场高景气注入新增长点，看好全年完成高质量业绩。
　　事件
　　公司发布2026年半年报：
　　上半年，公司实现营收91.87亿元，同比+16.3%；归母净利润8.81亿元，同比+10.21%；扣非归母净利润7.94亿元，同比+7.02%。
　　其中，26Q2公司实现营收46.53亿元，同比+13.35%；归母净利润4.55亿元，同比+6.01%；扣非归母净利润4.08亿元，同比+0.82%。
　　简评
　　二季度酵母品类延续较强表现，国内表现强于国外
　　二季度，国内酵母品类表现较强，预计酵母蛋白量价齐升贡献收入增量，YE、干酵母表现稳健回升，糖厂并表贡献收入，二季度酵母主品类延续15%左右亮眼表现，其他品类表现突出。产品看，公司26Q2主业酵母及深加工产品、制糖产品、包装类业务、食品原料收入分别为34.27亿元、2.68亿元、1.22亿元、5.72亿元，分别同比+14.97%、+17.88%、+23.68%、+25.84%。
　　区域看，国内延续Q1高增长态势，同时国外受美伊冲突等影响增速放缓，下半年海外订单有望逐步回补。26Q2国内、国外收入分别为26.76亿元、19.41亿元，分别同比+16.07%、+9.20%。分渠道看，线下渠道表现强于线上，26Q2线下、线上收入分别为36.67亿元、9.51亿元，同比+20.88%、-9.47%。
　　成本改善毛利率提升，受汇兑损失影响盈利能力
　　26H1公司毛利率同比+0.71pcts至26.8%，归母净利率-0.53pcts至9.59%。其中，26Q2公司毛利率同比+0.93pcts至27.12%，归母净利率-0.68pcts至9.78%。主要系：
　　①毛利率：25/26榨季国内糖蜜价格大幅下降是毛利率提升的核心驱动力，其次YE、酵母蛋白等高毛利产品占比提升。但是，预计能源价格上涨、人工费用增加形成部分抵消。
　　②费用率：整体费用率相对平稳，但结构有所调整，人工薪酬增加。2026H1销售费用率5.23%，同比-0.35pcts，管理费用率3.27%，同比-0.15pcts，研发费用率3.98%，同比+0.11pcts；其中26Q2销售费用率5.25%，同比-0.33pcts，管理费用率3.39%，同比+0.02pcts，研发费用率4.31%，同比+0.19pcts。从费用结构看，上半年销售人员薪酬、管理人员薪酬分别增长16.99%、24.93%，但广告宣传费同比下降7.69%。
　　③汇兑损失：26H1财务费用率1.87%，同比+1.78pcts，其中26Q2财务费用率1.84%，同比+1.76pcts。由于人民币汇率升值增加公司汇兑损失，上半年汇兑损失8559万元，去年同期为汇兑收益5852万元，使得相关财务费用增加1.44亿元，显著影响到公司利润表现。
　　④现金流表现：26Q2销售收现49.15亿元，同比+9.95%，经营性净现金流5.7亿元，同比+10.43%。
　　盈利预测：
　　我们预计2026-2028年公司实现收入192.48、212.39、234.12亿元，实现归母净利润18.51、22.28、24.56亿元，对应PE分别为20.39x、16.94x、15.37x。
　　风险提示：
　　1）糖蜜等原材料价格上涨风险：酵母行业生产成本中糖蜜的占比较高，近年来其价格总体呈现上升趋势，对公司盈利端造成较大影响。若后续原料价格进一步上行，水解糖等原料替代方案无法有效对冲，将对公司业绩增长造成不利影响。2）食品安全风险：酵母及其衍生品在烘焙、食品工业、酿酒等场景中应用广泛，若出现相关食品安全事件，将降低客户对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：当前公司经营仍受制于下游需求的恢复进程，若需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将承受一定压力。