核心观点
　　默沙东2026年第二季度总营收同比+5%。GAAP净亏损13.35亿美元，Non？GAAP净亏损3.30亿美元，同比由盈转亏，亏损主要来自Terns收购一次性费用。业绩符合预期。人用医药板块销售额147.60亿美元，同比+5%，肿瘤板块KEYTRUDA家族销售额83.66亿美元，同比+5%。管线多项里程碑落地：口服PCSK9抑制剂LIPFENDRA获批、sac？TMTIII期临床达终点，收购Terns扩充血液瘤管线。未来六个月重要催化：WINREVAIR、WELIREG、I？DXd迎来PDUFA；tulisokibart、remigromig将读出III期主要终点数据，sac？TMT披露子宫内膜癌III期详细结果，以及递交上市申请。
　　事件
　　8月4日，默沙东公布2026年第二季度业绩报：全球总销售额166.07亿美元，同比上升5%，剔除汇率口径同比上升4%；Non？GAAP毛利率81.1%，同比下降1.1个百分点，剔除汇率口径同比下1.5个百分点；GAAP归母净亏损13.35亿美元，同比由盈转亏。
　　简评
　　业绩符合预期，营收保持稳健增长
　　默沙东2026Q2账面营收同比+ 5%，剔除汇率口径同比+ 4%；NonGAAP毛利率81.1%，同比下降1.1个百分点（CER-1.5个百分点）；NonGAAP运营费用126.0亿美元，同比上升91%（CER+ 90%），NonGAAP税率上涨，GAAP、NonGAAP口径利润均同比由盈转亏，主要系收购Terns产生大额一次性计提所致。
　　板块层面，制药板块收入147.60亿美元，同比+ 5%(CER + 4%)。肿瘤板块：KEYTRUDA/KEYTRUDAQLEX实现83.66亿美元，同比+ 5%（CER+4%）稳健增长；新品WINREVAIR收入5.88亿美元，同比+ 75%（CER+75%）持续放量。疫苗板块：GARDASIL/GARDASIL 9收入11.69亿美元，同比+ 4%（CER+3%）；PROQUAD （收入5.92亿美元，同比3%，CER3%）等传统疫苗受竞争与市场环境影响收入下滑。代谢领域：JANUVIA/JANUMET（收入4.29亿美元，同比31%，CER31%）受仿制药影响收入下滑；BRIDION收入4.97亿美元，同比+ 8%（CER+8%）稳健增长，WELIREG收入2.71亿美元，同比+ 67%（CER+67%）持续增长。
　　动物保健板块收入17.75亿美元，同比+ 8%，剔除汇率口径+ 5%，板块稳健增长；其中家畜业务收入10.41亿美元，同比+ 8%（CER+6%），反刍、家禽产品需求增长；伴侣动物业务收入7.34亿美元，同比+ 7%（CER+5%），新品上市稳健增长。其他业务收入0.72亿美元，同比35%（CER34%）。
　　公司上调FY2026全年营收指引，同时受Terns并购相关一次性费用冲击，盈利指引下调。2026全年营收指引上调至663673亿美元，名义同比+ 2%~+4%，剔除汇率后+ 1%~+3%；受存货拨备抬升，Non GAAP毛利率下调至81.0%。NonGAAP运营费用上调至420427亿美元，含57亿美元并购相关支出；并购不可抵扣费用提高有效税率至35.0%36.0%，NonGAAPEPS指引下调至2.662.76美元。
　　管线梯队持续推进，远期收入潜力超700亿美元
　　默沙东将管线按已获批、2026、2027、2028+的时间梯队布局，随着临床数据持续输出，管线临床风险逐步降低；根据现有及潜在新增增长资产，预计2030年代中期可实现超700亿美元的收入潜力。自2026年1月以来多项资产取得里程碑：tulisokibart、sacituzumab tirumotecan读出阳性主要终点，islatravir/lenacapavir取得积极临床结果，ifinatamab deruxtecan进入监管审评，LIPFENDRA完成获批。2027及2028 +梯队储备多款创新管线项目，将持续推动产品组合的中长期转型。
　　管线多元化战略，覆盖多治疗领域
　　默沙东管线布局多元化拓展战略，覆盖心脏代谢呼吸、感染、肿瘤、免疫、眼科，储备多款具备同类首创潜力资产。2026为关键产出窗口，核心推进sacituzumab tirumotecan（TROP2 ADC）、ifinatamab deruxtecan（B7H3ADC）、tulisokibart、islatravir/lenacapavir；20272029 +持续布局ROR1/CDH6/HER3系列ADC、KRAS抑制剂、T细胞衔接器及创新疫苗，多类型创新资产梯队式推进。
　　默沙东未来六个月多重管线催化有望持续兑现
　　未来六个月默沙东将迎来一系列重要监管审批与关键临床数据读出。审批端，肺动脉高压药物WINREVAIR的HYPERION研究PDUFA将在9月21日；HIF2α抑制剂WELIREG基于LITESPARK011研究迎来晚期RCCPDUFA（10月4日）；B7H3 ADCIDXd基于IDeateLung01 II期研究递交ESSCLCBLA并获优先审评，PDUFA为10月10日。临床端，TL1A单抗tulisokibart ATLASUCIII期8月读出UC主要终点，并公布HSII期详细结果；眼科资产remigromig BRUNELLOIII期9月读出DME主要终点；sacTMT披露子宫内膜癌III期详细结果，以及递交上市申请。
　　财务分析：SG&A费用率整体可控，研发支出大幅提升
　　2026Q2公司GAAP毛利率73.5%，较2025Q2的77.5%有所下降，2026Q2公司GAAP毛利率73.5%，较2025Q2的77.5%有所回落，主要原因是默沙东收购Terns制药产生大额无形资产，无形资产摊销额增加并计入营业成本。SG&A费用GAAP口径2