云：谷歌云持续超预期，高资本开支延续，算力持续重资产投入
　　云巨头持续重资产投入算力基建，开源模型生态繁荣有望倒逼商业化API降价，利好终端硬件厂商。全球云厂商资本开支高增逻辑持续验证，AI算力基础设施建设仍处于加速通道，但市场对于巨额资本开支的回报周期存疑。上游硬件订单确定性强、业绩可验证性高；下游云服务与应用端则因资本开支强度远超收入增速，短期盈利承压引发估值收缩。谷歌云2026Q2收入同比增速及利润均好于彭博一致预期，高强度基建投入下，自由现金流阶段性转负。短期看，自由现金流和营业利润率会受到高Capex和折旧压制，但中长期看算力集群仍是核心壁垒。随AI需求从训练逐步转向推理，供给端电力、内存等要素成本及供应偏紧，盈利端仍需依赖自研芯片及规模杠杆实现改善，新增需求及估值溢价向具备GPU/TPU/ASIC异构算力、模型能力、积压订单可见性及资本开支投入能力的公司扩散。受益标的谷歌、亚马逊、微软、Meta、Nebius、CoreWeave、金山云。
　　模型：Opus 5以一半的定价提供Fable 5级别的模型，通往AGI路径未降速
　　7月25日，Anthropic发布Opus 5，DeepSWE 1.1榜单得分68.8%，与Fable 5、GPT-5.6 Sol处于同一档位，比较特别的在于Opus 5在ARC-AGI 3得分30.2%，其余模型均为个位数。Opus 5定价5/25美元/Mtks，与Opus 4.8相同，而多数榜单能力超过Fable 5，即Opus-5仅用一半的价格便提供Fable 5能力的模型。此外，在Anthropic的系统卡中披露了多个细节，反映出Opus 5或已经出现微妙的拟人特征。
　　互联网：市场或重新转向重新定价具备全栈AI能力的巨头
　　具备超级APP入口与全链路生态协同能力的厂商有望持续扩大领先优势。首选AI落地领先、具备全场景生态壁垒的龙头公司，开源模型能力持续提升下，AI云需求有望持续验证，国产AI芯片增长迅速。
　　投资建议：
　　AI：云服务需求与推理算力需求持续增长，北美云计算高景气延续，看好具备全栈能力的头部平台及服务长尾客户需求的Neocloud；国产大模型迭代带动商业化变现能力提升；AI智能体产业进入快速增长期，央国企IT支出回暖与AI国产化双轮驱动行业景气度上行，建议关注充分受益长尾客户需求及提价周期的高弹性Neocloud，GPT5.6或带动Azure增长加速，受益标的谷歌、亚马逊、微软、Nebius、CoreWeave、智谱、minimax、迅策、德适-B、金山云。
　　互联网：关注AI商业化及应用场景拓展，随多模型能力持续提升、Agent技术与应用生态快速成熟，国产AI芯片增长迅速；全球化出海有望由粗放扩张转向精细化盈利，推荐阿里巴巴-W、百度集团-SW，受益标的腾讯控股。
　　风险提示：产能及供应链风险、监管政策变动、经济增长放缓、地缘政治风险。